塔牌集团(002233)：量增本降助力业绩高增 回购+高股息展现投资价值

事件：公司披露2025 年半年报，上半年实现营业收入20.56 亿元，同比提升4.05%；归母净利润4.35 亿元，同比提升92.47%；扣非净利润2.42 亿元，同比提升31.73%。对此点评如下：


　　量增价跌、成本同比下降推动公司上半年业绩大幅改善。2025Q2，公司营业收入/归母净利润分别提升15.64/249.46%至11.37/2.70 亿元。1）低基数下水泥+熟料销量/价格同比+10.90%/-5.51%。上半年，公司“水泥+熟料”销量实现810.59 万吨，同比上升10.90%，主要系双重因素影响：一方面，行业积极倡导“反内卷”并加大错峰生产力度，广东水泥企业经营情况有所改善；另一方面，公司所处市场区域气候适宜工程施工，且去年同期因连续降雨和蕉岭特大暴雨洪灾导致销量基数较低。上半年公司水泥销售价格约237 元/吨，同比下降5.51%。Q2 水泥平均销售价格约241 元/吨，环比增加了约8 元，Q2 量价好于Q1，主营利润环比大幅增长。2）成本降幅大于价格降幅，Q2 吨毛利环比改善。公司上半年综合毛利率达24.26%，同比上升0.18pct，水泥平均销售成本同比下降6.88%。Q2 吨水泥毛利约65 元，环比增加了约19 元。


　　主要系煤炭价格的下降和公司降本增效工作持续见效，带动水泥销售成本及运营费用相应下降，且同比降幅大于价格同比降幅所致。3）管理/研发费用率下降，现金流与非经常性损益增幅较大。上半年公司销售/管理/财务费用率分别变动0.72/-1.94/0.52pct 至2.43/7.39/-0.56%，这主要系人工费用下降、水泥包装费用增加及存款利息减少；公司净利率同比提升9.52pct 至21.40%，升幅大于毛利率，主要由于资本市场的持续回暖和交投活跃影响，公司投资收益（含浮盈）同比大幅增长，叠加处置关停企业的收益增加，上半年公司非经常性损益同比增加1.51 亿元。上半年公司经营性现金流净额为1.35 亿元，同比提升311.57%，主要系盈利水平改善所致。


　　环保处置量不补价致营收下降，光伏发电增长亮眼。上半年，公司混凝土销售实现营业收入0.47 亿元，同比下降22.11%，主要是受房地产行业持续深度调整的影响；实现固危废处置量14.67 万吨，同比大幅增长53.69%，实现环保处置营业收入0.54 亿元，同比下降4.50%，主要是受竞争加剧的影响，固危废处置价格下降幅度较大，量不补价；公司及下属企业光伏发电实现供电量2578 万kWh，实现余电上网收入211.07 万元，同比增长23.30%，公司将加快各水泥生产企业原材料堆棚屋顶分布式光伏发电项目建设力度，争取　　早日建成投产，持续降低企业用电成本。


　　拟以自有资金回购股份用于员工持股计划，彰显未来发展信心。2025 年8 月6 日，公司发布回购方案，拟以自有资金回购部分公司股份，回购股份资金总额为不超过人民币10,000 万元（含）且不少于5,000 万元（含）。回购股份价格不超过10 元/股（含），预计回购股份数量约为1,000 万股，约占公司当前总股本的0.84%。回购的股份将用于公司实施员工持股计划。此次回购基于对公司未来持续稳定发展的信心以及对公司价值的认可，有利于维护广大股东利益，增强投资者信心，进一步完善公司长效激励机制。根据2024-2026股东回报规划，公司每年每股现金分红金额原则上不低于0.45 元人民币，股息率高达5.30%（以8.11 股价计算），具备良好中长期投资价值。


　　投资建议：量增本降助力业绩高增，回购+高股息展现投资价值，维持增持评级。预计2025~2027 年公司归母净利润分别达到6.8、7.4、8.0 亿元，同比分别变动+26%、10%、8%，对应PE 估值15、14、13 倍。公司是粤东水泥龙头，随着基建项目开启，下半年需求有望复苏，水泥价格及盈利能力有望提升；环保处置及光伏发电业务有望成为公司可持续发展的新增长点；公司制定较好的分红政策以回馈股东，具备较好的中长期投资价值。


　　风险提示：水泥价格下跌或超预期；下游需求或低于预期；环保政策或出现反复；行业竞争加剧等。

□.花.江.月    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司