鹏鼎控股(002938)：25Q2业绩大超预期 AI PCB CAPEX上调

公司发布2025 半年报，25H1 实现营收163.8 亿元，同比增长24.8%；实现归母净利润12.3 亿元，同比增长57.2%；实现扣非归母净利润11.5亿元，同比增长51.9%。单季度来看，25Q2 营收为82.9 亿元，同比增长28.7%；归母净利润为7.4 亿元，同比增长159.5%，环比增长52.6%。


　　25Q2 利润增长超预期，由业务结构改善、良率提升以及降本增效等因素驱动，1）25H1 消费电子产品和汽车、服务器类产品在整体营收里的占比提升，这两类产品毛利率高于通讯类产品，对整体毛利率有正向促进；2）新产线Q2 良率比Q1 明显改善；3）公司持续降本增效，提升生产效率和自动化率，带动了利润率的提升。


　　分业务来看：1）通讯用板业务实现营收102.7 亿元，同比增长17.6%，公司积极投入客户新品研发，持续提升产品的市场份额，该业务毛利率为16.0%，同比基本持平；2）消费电子与计算机用板业务实现营业收入51.7亿元，同比增长31.6%，该业务毛利率为24.5%，同比增长2.8%，公司把握消费电子复苏周期，并积极推动以AI 眼镜、折叠屏等新产品的开发与量产；3）汽车\服务器用板业务实现营业收入8.1 亿元，同比增长87.4%，公司积极推动市场知名客户新一代产品认证与打样，并进一步扩大与云服务器厂商在AI ASIC 相关产品的开发与合作，以增强公司产品在AI 服务器市场的竞争力。


　　充分发挥FPC 行业龙头地位，AI 终端带动PCB 设计难度加大，AI 眼镜、折叠屏等产品驱动量价齐升，龙头公司强者恒强。Prismark 预计，2029 年全球FPC 市场规模将达156.2 亿美元，2024-2029 年CAGR 达4.5%，公司 FPC 市占率超30%，根据Prismark，公司2017-2024 年连续八年位列全球最大PCB 生产企业，面对行业机遇，公司将发挥龙头优势，紧抓AI端侧产品发展浪潮，扩大优势产品份额，巩固领先地位。AI 在手机中功能增强将对电池、散热等提出更高要求，手机内部空间趋于紧张，因而对轻薄、体积小、导线线路密度高的FPC 需求日益提升。此外折叠屏手机双屏连接、AI 眼镜等产品的发展均为FPC 带来新增长点。我们认为，随着公司新增更多大客户料号订单，份额有望进一步提升，带动公司FPC 价值量与收入体量的快速增长。


　　具备高端PCB 量产能力，AI 云-管-端全链条扎实布局。根据TrendForce，预计2025 年AI 服务器产值接近2980 亿美元，出货量将同比增长28%。


　　AI 服务器对PCB 的性能要求不断攀升，具体体现在层数增加、密度提升和传输速度加快等方面，这进一步推动了HDI 需求大幅增长。公司已具备3-8 阶HDI 的量产能力，尤其在高阶HDI 产品及SLP 产品上，拥有领先的技术实力与量产能力。自2024 年起，公司的SLP 产品已成功进入800G/1.6T 光模块领域。今年随着800G/1.6T 光模块产品的快速增长，为相关产品带来了新的增长点，公司的3.2T 产品已进入研发设计阶段。在产能布局上，公司加快了对高阶HDI 及SLP 产品的投入，泰国工厂一期已于今年5 月竣工并试产，产品主要应用于AI 服务器、车载与光通讯等领域，目前服务器及光模块等产品已通过相关客户认证，同时泰国二期厂房建设已启动。


　　母公司臻鼎AI PCB capex 上调。随着AI 服务器需求的强劲增长，AI 服务器对PCB 产品的性能要求日益提高，包括层数的增加、密度的提升和传输速度的加快，母公司臻鼎规划提高2025-2026 年的资本支出至新台币300 亿以上，其中近50%资本支出将用于扩大高阶HDI 和HLC 产能，以掌握相关产品成长契机，满足客户对高阶AI 产品的未来订单需求。从全球产能布局来看，今年大陆厂区将扩建AI 产品用高阶HDI、HLC 产能，以及去瓶颈高阶软板产能；泰国一厂自今年5 月8 日试产以来，已有服务器及光通讯领域重要客户通过认证，预期将在25Q4 进入小量产，泰国二厂亦积极建设中；高雄AI 园区的高阶ABF 载板与HLC+HDI 产能陆续装机，将于年底进入试产，于26Q1 进入小量产，并规划生产超高阶（30L-80L）产品。


　　盈利预测与投资建议：公司正加快对高阶HDI 及SLP 产品的投入，以高端HDI 产品切入服务器及光模块市场，产品已通过相关客户的认证。我们认为，未来AI 云-管-端需求释放将支撑公司业绩增长。预计公司在2025/2026/2027 年分别实现营业收入412/483/556 亿元，同比增长17%/17%/15% ， 实现归母净利润45/55/63 亿元， 同比增长24%/22%/15%，当前股价对应2025/2026/2027 年PE 分别为27/22/19X，维持“买入”评级。


　　风险提示：消费电子终端需求不及预期，扩产项目进展不及预期，市场竞争加剧的风险。

□.郑.震.湘./.佘.凌.星./.钟.琳    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司