三鑫医疗(300453)：海外拓展提速 血液净化主业持续高增

事件：公司发布2025年中期报告，2025年上半年实现营业收入 7.61亿元（yoy+10.83%），归母净利润1.15 亿元（yoy+8.35%），扣非归母净利润1.03 亿元（yoy+9.26%），经营活动现金流1.89 亿元（yoy+38.94%）。其中2025Q2 实现营业收入4.00 亿元（yoy+12.65%），归母净利润0.61 亿元（yoy+16.65%）。


　　点评：


　　收入增长逐季提速，海外业务快速发展驱动公司成长。公司2025 年上半年业务保持稳健增长，收入增速逐季提升，2025Q1、Q2 分别实现3.61 亿元（yoy+8.88%）、4.00 亿元（yoy+12.65%），展现较好的增长趋势。分区域来看，国内2025 年上半年受集采降价影响，公司以价换量保障份额，实现收入5.74 亿元（yoy-0.15%），基本持平，我们认为主要是随着县域透析中心建设政策落地，国内血液净化市场中长期需求空间广阔，海外业务实现收入1.87 亿元（yoy+67.3%），呈现快速增长趋势，收入占比提升至24.6%，我们认为随着公司陆续完成印度尼西亚、秘鲁、墨西哥等国家的产品注册，并加速推进公司产品在海外其他市场的注册认证进程，国际化进程不断加快，海外市场有望成为驱动公司成长的重要动力。


　　血液净化主业持续高增，管线储备丰富，成长动能充沛。分业务来看，血液净化类设备及耗材全产品链布局优势凸显，血液透析器、浓缩液/粉、管路等核心品种持续放量，2025 年上半年实现收入6.26 亿元（yoy+19.73%），占比82.2%，为公司核心增长引擎，其中血液透析设备出口同比增长84%；给药器具类业务实现收入0.82 亿元（yoy-15.1%）；心胸外科类实现收入0.35 亿元（yoy+0.7%），保持稳健增长。从新品情况来看，公司管线储备丰富，我们认为湿膜透析器作为国产首证，具有较强的进口替代能力，PTA 高压球囊导管中选省际联盟集采，预充式导管冲洗器已获批，均具有较高的放量可能性，未来成长动能较为充沛。


　　盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为17.42、20.27、23.54 亿元，同比增速分别为16.1%、16.3%、16.2%，实现归母净利润为2.62、3.07、3.59 亿元，同比分别增长15.1%、17.3%、17.0%，对应2025 年8 月13 日收盘价，PE 分别为20、17、15 倍。


　　风险因素：新产品注册不及预期；海外市场拓展不及预期；市场竞争加剧风险。

□.唐.爱.金./.曹.佳.琳    .信.达.证.券.股.份.有.限.公.司