安琪酵母(600298)：1H25扣非净利润略超预期 下半年成本有望进一步回落

1H25 扣非净利润略超市场预期


　　1H25 收入约79 亿元，同比+10.1%；归母净利润约8 亿元，同比+15.66%；扣非净利润7.42 亿元，同比+24.5%。2Q25 收入41.05 亿元，同比+11.2%；归母净利润4.29 亿元，同比约+15.35%，扣非净利润4.05亿元，同比+34.4%。我们预计由于2Q 成本略有回落毛利率环比改善，1H25 扣非净利润略超市场预期。


　　发展趋势


　　2Q25 收入同比增速略有提速，主营品类仍保持低双位数增长。分区域：


　　1）国内：1H25 收入增长2.1%左右，2Q 增速快于1Q，我们预计主要与制糖业务收入增速转增有关（1Q/2Q 分别-61%和+20%）。2）国际：1H25 收入增长22.6%以上，1Q/2Q 分别+23%和+22.3%，2Q 仍延续较快增速。分产品：酵母及深加工产品收入同比+12.4%（主要量增由海外贡献），其中1Q/2Q 分别同比+13.2%和11.7%，我们预估国内业务中小包装增速更快。


　　2Q25 成本同比回落下毛利率改善，费用率基本同比略有增长。2Q25 毛利率约26.2%（同比/环比分别+2.3/+0.2pct），2Q25 销售/管理费用率分别同比+0.1/+0.2pct。2Q25 政府补助回到正常水平（约0.45 亿元）。综合来看，公司2Q25 净利率同比+0.4ppt。


　　2025 年公司公告显示计划营业收入同比+10%以上，我们预计下半年利润同比增速有望快于上半年。据泛糖科技，8 月初广农糖业集团2024/25 榨季第六批糖蜜招标文件，底价在1010-1080 元/吨的范围，环比1Q25 糖蜜价格有所下降，我们预计成本回落下公司下半年利润率有一定提振空间。


　　盈利预测与估值


　　考虑到原料糖蜜价格环比回落，我们上调2025/2026 年净利润5%和4.6%到约16.1/18.5 亿元。当前股价对应20.6/17.9 倍25/26 年P/E。维持跑赢行业评级，主要考虑到盈利上调我们上调目标价约5%到43 元，对应约23/20 倍25/26 年P/E，较当前股价有约13%上行空间。


　　风险


　　国内市场需求增长不及预期，行业竞争加剧，国际贸易形势变化影响海外市场，食品安全问题。

□.王.文.丹./.武.雨.欣./.宗.旭.豪    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司