孩子王(301078)：全渠道稳健增长 利润率持续改善

孩子王公布上半年业绩：营业收入49.1 亿元，同比+8.6%；归母净利润1.43亿元，同比+79.4%，归母净利润位于此前业绩预告上半区间（1.2-1.6 亿元）。


　　对应2Q25 收入25.1 亿元，同比+7.8%；归母净利润1.12 亿元，同比+64.6%，得益于公司线上、线下业务协同稳健增长，精细化运营带动净利率改善。我们继续看好孩子王作为母婴零售行业龙头，通过内生外延不断夯实产业链竞争优势。维持“买入”评级。


　　线下、线上业务协同，带动营收稳健增长，加盟业务有望贡献增量公司上半年收入同比+8.6%。1）分产品看，1H25 奶粉营收27.3 亿元（同比+12.2%），毛利率同比-1.4pct 至17.2%；用品类营收6.68 亿元（同比+3.8%），毛利率同比+1.1pct 至19.8%。2）分渠道看，1H25 母婴商品线上销售收入同比+4.2%至18.98 亿元，占母婴商品营收比重43.9%。截至1H25 末，公司APP 用户数已超6,700 万，同比增长约12%。门店场景升级驱动线下门店店效提升，其中孩子王直营门店店均收入656 万元，同比+5.35%，坪效同比+11.25%。此外，公司积极推动加盟门店布局，1H25 孩子王精选加盟店新增开业52 家、期末共有61 家（在建及筹建超140 家），另有32 家孩子王会员店（原乐友加盟店），加盟店贡献收入1.52 亿元。


　　精细化运营致费用率稳步下降，盈利能力持续改善1H25综合毛利率同比-2.0pct至27.7%，主要系奶粉的销售毛利率小幅下降，我们认为随着公司不断强化供应链优势，短链直采+自营产品占提升有望提振毛利率。费用端，1H25 期间费用率同比-2.7pct 至24.6%，其中销售费用率同比-2.0pct 至18.4% ， 管理/ 研发费用率同比分别-0.4/-0.1pct 至4.5%/0.4%，财务费用率同比-0.1pct 至1.2%，公司降费增效、精细化运营效果持续显现。综合影响下，1H25 归母净利率同比+1.1pct 至2.9%，盈利能力持续改善。此外，公司现金流管理效果良好，1H25 公司经营性净现金流同比+18.3%至10.0 亿元。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司投资持有江苏星丝域65%股权，并通过江苏星丝域收购丝域实业100%股权，截至8 月18 日，全部交易对价款已支付完毕，股权转让已完成相关工商变更登记；叠加公司运营效率不断提升，我们上调公司2025-2027 年归母净利润20%/26%/15%至4.04/5.99/7.90 亿元。参考可比公司2026 年Wind 一致预期PE 均值37 倍，考虑到公司围绕新家庭零售场景不断强化产业链竞争优势，且积极发展AI 业务、提升数智化能力，维持目标价19 元，对应公司2026 年40 倍目标PE。


　　风险提示：出生率下滑风险，渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，直播电商及AI 新业务落地不及预期。

□.樊.俊.豪./.惠.普    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司