中科飞测(688361)：先进制程占比持续提升 Q2营收超市场预期

事件概述


　　公司发布2025 年中报。


　　先进制程占比持续提升，Q2 收入端高增好于预期2025H1 公司实现收入7.02 亿元，同比+51.39%；其中Q2 为4.08 亿元，同比+78.73%，收入端重回高增，我们推测主要系订单确认加速，超出市场预期。分产品来看：1 ） 检测设备： 2025H1 收入4.26 亿元，同比+51.39%，我们推测无图形/图形仍是主要收入构成，明/暗场设备验证顺利，订单规模持续增长；2）量测设备：2025H1 收入2.56 亿元，同比+38.89%，我们判断套刻精度量测（光刻机补偿结合）等新品收入占比大幅提升。从制程角度看，我们推测先进制程产品占比同比持续提升。截止2025Q2 末，公司存货/合同负债为22.7/6.1 亿元，分别同比+65.68%/-3.21%（推测付款条件变化），我们判断公司新接订单延续较好增长势头，在手订单充足，随着新品加速突破，看好收入端保持高速增长。


　　毛利率改善+规模效应初现，利润端有望迎拐点2025H1 公司实现归母净利润/扣非归母净利润为-0.18/-1.10 亿元，其中Q2 分别为-0.03/-0.67 亿元，同比均实现大幅扭亏，Q2 单季度接近转正；若剔除股份支付，2025H1 公司实现净利润为3020 万元（去年同期为亏损）。


　　2025H1 公司净利率/扣非净利率为-2.61%/-15.71%，同比+12.05pct/+9.11pct；其中Q2 为-0.83%/-16.44%，同比+43.96pct/+37.40pct，盈利能力修复明显：1）毛利端：2025H1 公司毛利率为54.31%，同比+8.08pct，其中Q2毛利率为51.59%，同比+5.36pct，毛利率持续提升，我们推测主要系先进制程等前道产品占比大幅提升；2）费用端：2025H1 公司期间费用率为64.27%，同比-1.85pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.30/-0.38/-4.01/+2.85pct，上半年公司研发投入达2.85 亿元，依旧保持高水平，营收快速增长下规模效应初现；3）2025H1 公司非经常损益为9198 万元，较去年同期增长4486 万元，主要系政府补助，一定程度增厚利润。


　　定增加码明暗场巩固竞争优势，量检测环节为弹性最大环节之一1）公司公告定增获批复，拟募资25 亿元投入“上海高端半导体质量控制设备研发测试及产业化”等项目，我们注意到该项目将重点提高明场、暗场检测设备、光学关键尺寸量测设备等新品产业化能力，整体上看，此次募投资金主要围绕产能扩充以及研发能力提升，进一步夯实公司在量检测领域竞争优势；2）考虑到KLA 等美企业占据全球晶圆检测主要市场份额，国产化率不足10%，为当前国产替代最急迫环节。公司除六大类成熟产品外，明场纳米图形晶圆缺陷检测设备、暗场纳米图形半导体检测与量测设备、关键尺寸量测设备等新产品线，目前进展顺利，电子束关键尺寸量测设备进入研发设计阶段，引领量/检测设备进口替代。


　　投资建议


　　我们预计公司2025-2027 年营收为20.74、30.78、44.21 亿元，分别同比增长50.3%、48.4%、43.6%；2025-2027 年归母净利润为2.80、6.18、8.54 亿元，同比增长2528.9%、120.8%、38.1%；对应EPS 为0.87、1.92、2.65 元；公司2025/8/18 收盘价为88.12 元，对应PE 为101.23、45.85、33.20 倍，维持盈利预测和“增持”评级。


　　风险提示


　　扩产不及预期、新品研发不及预期、行业竞争加剧等。

□.黄.瑞.连    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司