神火股份(000933)：电解铝利润释放 助推Q2业绩环比高增

事件：公司发布2025 年半年报，公司2025 年上半年实现营业收入2 04.28 亿元， 同比增长1 2.1 2%； 实现归属于上市公司股东净利润1 9.04 亿元，同比下降16.62%； 实现扣非后归属于上市公司股东净利润20 .1 0 亿元，同比下降6.79%。20 25Q2 单季度公司实现营业收入107 .97 亿元，同比增长7.99%；实现归属于上市公司股东净利润11 .96 亿元， 同比增长0.22% ， 环比增长68.89% ； 实现扣非后归属于上市公司股东净利润1 2.9 5 亿元， 同比增长13.26%， 环比增长8 1.1 6%。


　　 报告期内，公司生产经营稳定， 煤价下跌导致公司2025 年上半年业绩同比下滑：2025 年上半年公司煤炭、电解铝、碳素、铝箔、冷轧产量分别达到370.78 万吨、87 .11 万吨、17.53 万吨、5 .30 万吨、8.72 万吨，分别完成全年产量计划的51 .50%、51 .24%、48.70%、3 9.2 8%、49 .83%；其中2025 年上半年公司电解铝、煤炭、铝箔、冷轧卷产量分别较去年上半年同比增长16 .16%、14.88%、27 .71%、15.19%，而炭素产量同比下降23.68%。2025 年上半年公司煤炭、电解铝、炭素、铝箔、冷轧卷销量分别达到87 .1 4 万吨、3 72.75 万吨、19 .04 万吨、4 .98 万吨、8 .61 万吨，分别完成全年销量计划的5 1.7 7%、51.26%、52 .89%、36 .89%、49 .19%；其中2025 年上半年公司电解铝、煤炭、铝箔、冷轧卷销量分别同比增长16 .26%、18 .31%、20 .58%、14 .04%，而炭素销量同比下降18 .70%。报告期内国内煤炭价格持续下行，2025 年上半年公司煤炭单吨销售均价同比下跌30.61%至7 73.19 元，致使公司煤炭业务毛利率同比下降17 .67 个百分点至11 .83%，公司煤炭单吨毛利润同比缩减238 .02元至91 .47 元/吨。煤炭业务盈利能力的减弱，造成了2025 年上半年公司业绩的同比下滑。


　　 氧化铝成本大幅下降增厚电解铝板块利润，推动公司2025Q2 业绩环比上行：尽管国内煤炭价格在二季度进一步下跌，且二季度国内电解铝均价环比下跌1.2 2%至2 0195 .67 元/吨，但2 025Q2 国内氧化铝现货均价环比继续大幅下跌20 .35%至30 76.65 元/吨， 叠加云南由一季度的枯水期转而进入二季度的平水期带来的水电成本的下降，使公司云南、新疆电解铝板块的利润出现明显的改善。电解铝业务的业绩释放，使公司202 5Q2 业绩较2 025Q1 环比大幅增长。


　　 投资建议：国内电解铝产能天花板限制下，公司云南、新疆电解铝产能盈利能力强，利润保持稳定。而国内“反内卷”政策下，煤炭价格在三季度开始反弹，有望改善公司煤炭板块业绩，进而推动公司整体业绩的上行。预计公司2025-2027 年归母净利润4 6.52、54.39、57.77 亿元，对应20 2 5-2027 年E PS 为2.07、2 .42、2.57 元，对应202 5-2027 年PE 为9.17、7.8 5、7.39x，维持“ 推荐” 评级。


　　 风险提示：1）电解铝价格大幅下跌的风险；2）煤炭价格大幅下跌的风险；3）公司电解铝、煤炭产量不及预期的风险；4）公司电解铝生产成本大幅上升的风险。

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