爱美客(300896)：25H1业绩短期承压 研发加码+国际化开拓新空间

核心观点


　　医美终端需求疲软叠加上游医美产品竞争加剧，25Q2 公司继续承压，25Q2 公司营收、归母净利润分别-25.11%、-41.75%。25H1核心产品均有不同程度的下滑，溶液类、凝胶类注射产品分别-23.79%、-23.99%。公司研发端持续加码，目前正拓展产品线至体重管理、局部麻醉等新兴领域，推进A 型肉毒毒素（注册申报）、利多卡因丁卡因乳膏（注册申报）、司美格鲁肽（临床试验）等产品的研发与注册。25 年4 月完成并购韩国REGEN 公司且并表，进一步完善再生产品矩阵，有望打开国际化空间。


　　事件


　　公司发布2025 年半年报：25H1 公司实现营收12.99 亿元/-21.59%，归母净利润7.89 亿元/-29.57%，扣非归母净利润7.22亿元/-33.70%，基本EPS 为2.62 元/-29.57%，ROE（加权）为10.10%/-6.52pct。公司拟每10 股派发现金股利12 元（含税），合计派发现金股利3.62 亿元，占上半年归母净利润的45.82%。


　　简评


　　医美终端需求疲软叠加上游医美产品竞争加剧，25Q2 公司继续承压。25Q2 公司营收6.36 亿元/-25.11%，归母净利润3.46 亿元/-41.75%，扣非归母净利润3.20 亿元/-42.83%，延续25Q1 的承压态势。25Q2 公司毛利率为93.00%/-2.26pct ， 净利率为54.38%/-15.53pct，主要系产品结构变化以及今年上半年新的颈纹和再生类竞品上市下竞争加剧。25Q2 销售、管理、研发、财务费用率为12.39%/+3.70pct、5.99%/+1.88pct、15.42%/+7.38pct、2.33%/+3.47pct。


　　核心产品均有不同程度的下滑。分产品看，①溶液类注射产品：


　　25H1 营收7.44 亿元/ -23.79%，毛利率为93.15%/-0.83pct，预估嗨体熊猫针和颈纹针降幅更大。②凝胶类注射产品：25H1 营收4.93亿元/-23.99%，毛利率为97.75%/-0.23pct，濡白天使受到新品冲击较大。③冻干粉类注射产品：25H1 营收0.19 亿元，毛利率为75.0%；④面部埋植线：25H1 营收0.03 亿元/-4.6%，毛利率为80.2%。


　　毛利率略有下降， 研发端持续加码。25H1 公司毛利率为93.44%/-1.48pct，净利率为60.77%/ -6.88pct。25H1 公司销售、管　　理、研发、财务费用率分别为11.10%/+2.58pct、5.34%/+1.25pct、12.05%/+4.46pct、0.39%/+1.79pct。销售费用率提升主要系公司销售促进费、会议费及差旅交通费增加；研发端公司持续加大研发投入；财务费用率主要系公司境外投资购汇、产生2036 万汇兑损失所致。公司正推进A 型肉毒毒素（注册申报）、利多卡因丁卡因乳膏（注册申报）、司美格鲁肽（临床试验）、透明质酸酶（临床试验）、去氧胆酸注射液（临床试验）等产品的研发与注册，拓展产品线至体重管理、局部麻醉等新兴领域。


　　25 年4 月完成并购韩国REGEN 公司且并表，进一步完善再生产品矩阵，有望打开国际化空间。公司于2025 年4 月30 日完成收购韩国REGENBiotech 公司59.5%股权（对应金额1.90 亿美元）并纳入合并报表，REGENBiotech 为韩国再生医美龙头，核心产品包含AestheFill（面部）和PowerFill（身体），当前韩国新工厂于2025Q2投产。REGEN Biotech2023、2024Q1-3 营收分别为0.82、0.72 亿元，净利润分别为0.50、0.30 亿元。从并表到6 月底，REGEN 为贡献收入1981 万元、净利润737 万元。此次收购完成后，1）REGEN 公司核心产品 AestheFill（主打面部年轻化，尤其在胶原再生和轮廓提升）与公司已上市的凝胶类再生产品濡白天使（深层塑形和长效支撑）形成协同，形成更全面的再生抗衰解决方案；同时搭配公司旗下嗨体、嗗科拉、宝尼达等众多产品，可为求美者提供更多元、效果更佳的解决方案；2）REGEN 旗下的AestheFill 和 PowerFill 已经分别获得了35 个和23 个国家和地区的注册批准，国际分销网络和注册经验有望帮助公司自有产品的国际化进程，公司正从“本土市场领导者”向“全球产业链参与者”转型。


　　盈利预测：基于市场需求疲软以及行业竞争加剧，下调盈利预测，预计2025-2027 年营收为27.5、33.1、37.2亿元，同比-9.1%、+20.3%、+12.3%；归母净利润17.2、20.4、23.1 亿元，同比-12.0%、+18.4%、+13.2%，对应PE 为31、26、23 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：1）医美监管加强：公司的主营产品为Ⅲ类医疗器械，属于许可经营产品。如果国家对于医疗器械生产和经营的政策改变，可能对公司的经营计划产生影响；2）产品研发和注册风险：公司新产品研发从实验室研究至最终获批上市销售，一般需经过实验室研究、动物实验、注册检验、临床试验和注册申报等多个环节，具有一定的不确定性，公司面临产品研发和注册风险。3）市场竞争加剧的风险：公司是国内领先的医疗美容创新产品提供商，在国内市场具有一定的先发优势。近年来医疗美容市场的需求快速增长，公司所处行业发展前景向好，主导产品行业平均毛利率水平较高，吸引多家企业通过自主研发或者兼并收购的方式进入国内市场，行业竞争将逐渐加剧， 公司的经营业绩将面临市场竞争加剧的风险。4）诉讼仲裁风险：公司控股子公司REGENBiotech,Inc.目前正处于重大仲裁诉讼中，或对于公司业务产生不利影响。

□.叶.乐./.贺.菊.颖./.刘.乐.文./.黄.杨.璐    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司