盾安环境(002011)：业绩稳健增长 汽零延续高增

公司披露2025 中报，25H1 公司实现营业总收入67.29 亿元，同比+6.05%，归母净利5.35 亿元，同比+12.94%，扣非后归母净利同比+11.04%。25Q2营收/归母净利/扣非后分别同比-0.31%/+19.69%/+15.24%。国内空调以旧换新政策推动需求释放，制冷配件业务表现稳健；净利润增速高于营收主因信用减值损失减少。一方面，公司维持家用空调配件龙头地位，并拓展商用及海外芬恩，另一方面，公司维持研发高投入，持续以创新驱动新能源汽零新品类、储能温控、冷链等新赛道，以期稳步推进新兴业务发展。


　　维持“买入”评级。


　　制冷配件稳健，制冷设备需求仍偏弱


　　1）25H1 制冷配件业务收入同比+8.8%，产业在线数据显示，2025 年1-6月国内空调生产量同比+6.9%（其中4-6 月+0.7%），下游生产在Q2 有明显波动，扰动了公司配件业务收入。2）25H1 制冷设备收入同比-31.4%，表现相对较弱，产业在线数据显示，25H1 国内中央空调需求表现一般（产业在线，中央空调内销额同比-10.1%）。展望Q3，根据产业在线数据，7-10 月空调内销排产分别同比+8.1%-11.9%/-7.7%/-4.7%、出口排产分别同比-16.3%/-14.7%/-16.6%/-3.3%，整体排产压力逐步显现，但我们认为国内空调产业向海外迁移，同时公司以泰国基地等跟随配套，海外收入表现或优于出口排产数据，而空调内销基数逐步提升，内销或有所波动。考虑到公司加速布局储能温控、冷链等高景气赛道，新兴赛道或带来增量。


　　汽零业务延续高增，成长空间打开


　　公司已经与国内主流新能源汽车厂达成合作关系，25H1 汽车热管理业务收入同比+81.84%（达到4.81 亿），未来新车型增长有望持续带动公司汽车热管理产品销售。


　　毛利率下行，费用率有所优化


　　公司25H1 毛利率为17.32%，同比-0.54pct。其中，25Q2 毛利率同比+0.09pct。下游竞争加剧，且原材料价格仍处于高位，公司制冷配件、制冷设备GPM 均同比下降。25H1 公司整体期间费用率同比-0.3pct。其中，销售/管理费用率分别同比-0.03pct/-0.69pct（受经营杠杆优化及股份支付等减少影响）。研发费用率同比+0.24pct（继续重点投入高能效、新能源汽零品类及储能温控技术，巩固技术优势）。财务费用率同比+0.19pct（主要受汇兑损益影响）。


　　看好汽零新引擎成长


　　我们暂时维持25-27 年EPS 为1.11/1.24/1.38 元的预测，截止2025/8/22，可比公司2025 年Wind 一致预期PE 为28x，公司汽零业务成长性突出，有望成为主要增长引擎，但考虑到空调排产预期偏弱，仍将扰动市场情绪，给予公司25 年PE 16x，调整目标价为17.76 元（前值15.54 元，基于14x PE）。


　　风险提示：新能源热管理业务拓展不及预期；中美关税影响大于预期；原材料价格波动风险。

□.樊.俊.豪./.王.森.泉./.周.衍.峰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司