物产环能(603071)：热电联产毛利稳增 期待煤炭贸易释放向上弹性

事件：公司发布中报：2025 上半年，公司实现营收184.22 亿元，同比下滑7.56%；实现净利润3.85 亿元，同比下降8.59%；实现归母净利润3.02 亿元，同比下降15.96%。分板块看，煤炭贸易板块、热电联产板块、新能源板块分别实现净利润1.46亿元、2.47 亿元、-0.08 亿元。


　　热电联产毛利规模稳增，毛利率同比提升5.48 pct，我们认为主要受益于热电联产与煤炭贸易、压缩空气销售、固废处置等多业务间的协同效应。2025H1，公司热电联产板块实现营收14.47 亿元，同比下降6.71%；实现毛利4.31 亿元，同比增长14.32%，毛利率29.77%，同比增加5.48 pct。业务数据方面，蒸汽销量425.95 万吨，同比+0.24%；总供电量7.04 亿千瓦时，同比-3.60%；销售压缩空气15.7 亿m3，同比+11.57%；处置污泥42.43 万吨，同比+9.69%。


　　煤炭贸易业绩承压，销售量逆势增长；近期煤价有所回升，期待板块释放向上弹性。


　　2025H1，公司煤炭贸易板块实现营收169.28 亿元，同比下降25.52%；实现毛利6.03 亿元，同比下降11.24%。报告期内实现煤炭销售量3190 万吨，同比+14.13%；对应单吨毛利约18.9 元/吨，较去年同期约24.3 元/吨下降5.4 元/吨。我们认为，在2025H1 煤炭市场需求疲软形势下，公司煤炭销量逆市增长反映了公司供应链具备较强韧性。展望后市，若煤价延续近期回升态势，公司煤炭贸易业绩或具备一定弹性。


　　南太湖科技热电资产收购成功推进，热电联产板块净利润规模有望扩大。公司于2025 年7 月公告拟收购南太湖科技（主业为热电联产），其2024 年实现净利润1.3亿元。收购完成后，公司热电联产板块净利润有望扩大。


　　新能源：聚焦开拓储能、光伏、风电等新能源业务，重点攻克熔盐储能示范应用、退役光伏资源回收、绿色甲醇制备及掺烧等工程技术瓶颈。其中，在新型储能方面，公司依托熔盐储能技术，稳步推进“基于混合储能的多能耦合智慧低碳供能示范项目”，项目建成后每年预计可消纳低谷绿电2.362 亿度、供应高品质蒸汽25.4 万吨。


　　分红规划明确，看好公司配置价值。根据公司《未来三年(2024-2026 年)现金分红回报规划》，在符合公告约定的前提条件下，2024-2026 每年度拟分配的现金分红总额不低于扣非归母净利润的40%。2024 年公司现金分红比例达到45.32%。随着公司热电资产规模的提升，公司现金创造能力及分红金额有望进一步提升。


　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为7.1/8.6/9.5 亿元，同比增速分别为-3.57%/20.68%/9.96%，当前股价对应的PE 分别为11/9/8 倍。假设分红率维持45% ， 当前股价对应2025-2027 年股息率分别为4.24%/5.12%/5.63%，维持“买入”评级。


　　风险提示：收购进度不及预期，煤价下行风险，供热价格及电价风险。

□.查.浩./.刘.晓.宁    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司