酒鬼酒(000799)：Q2继续调整 期待胖东来新品表现

公司公告2025 年半年报，25H1 总营收/归母净利/扣非净利5.6/0.1/0.1 亿，同比-43.5%/-92.6%/-92.8%；25Q2 总营收/归母净利/扣非净利2.2/-0.2/-0.2亿，同比-56.6%/-147.8%/-148.8%。当前公司仍以库存去化为主；产品端，内参、酒鬼强调品牌价值，严格控货稳价，湘泉等中低端产品表现相对稳健；市场端，公司持续做深省内市场，建设省外样板市场，开展核心终端建设，优化消费者活动。同时，公司与胖东来展开合作，推出酒鬼酒自由爱新品，除胖东来外该产品也将逐步导入步步高等超市，预计也将为公司贡献增量。


　　“增持”。


　　持续梳理价值链条，KA 特渠联合胖东来推出新品分产品， 25H1 内参/ 酒鬼/ 湘泉实现营收1.1/2.9/0.3 亿元， 同比-35.8%/-51.0%/-35.9%，其中销量同比-45.6%/-47.8%/-28.2%，吨价同比+18.0%/-6.1%/-10.7%。公司精简SKU，优化产品价值链，稳定产品价格，内参吨价同比提升；通过理顺产品价值链，“红坛”“透明装”等主要产品价格稳中有升。公司与胖东来合作推出酒鬼酒自由爱产品，通过成本透明+性价比引发消费者关注，预计也将对公司经营形成提振。分渠道，25H1 线上/线下渠道营收0.9/4.7 亿元，同比-21.1%/-46.6%；至25H1 末，公司经销商数量805 家，较24 年末减少531 家，其中华北/华东/华南/华中/其他区域数量较24 年末-77/-104/-33/-319/+2 家，渠道聚焦重点终端，精细化运作。


　　盈利能力继续承压，公司仍在调整途中


　　25H1 毛利率同比-4.8pct 至68.6%（Q2 同比-10.4pct 至65.2%）；25H1 销售费用率同比-2.1pct 至32.6%（Q2 同比+4.8pct 至40.3%）；25H1 管理费用率同比+5.2pct 至13.1%（Q2 同比+9.3pct 至17.1%）；25H1 税金及附加率同比+0.2pct 至19.7%（Q2 同比-1.0pct 至18.9%）；最终25H1/Q2 归母净利率同比-10.6/-20.0pct 至1.6%/-10.5%。同时，公司25H1 销售回款4.5亿元（同比-45.8%），经营性净现金流-2.3 亿元（去年同期-2.1 亿元）。25Q2末，公司合同负债+其他流动负债1.5 亿元，同比/环比分别-1.4/-0.5 亿元。


　　期待外部需求复苏，维持“增持”评级


　　公司经过连续调整，渠道压力边际去化，未来需静待外部需求复苏带动业绩回暖。考虑到公司未来与胖东来合作新品逐步铺开，预计也将为公司贡献增量，我们维持公司25 年盈利预测EPS 为0.53 元，维持25 年营业收入14.25亿不变；调高26-27 年营业收入为18.0/19.9 亿元（较前次+22%/+27%）,同比增长26%/11%，主要系酒鬼酒自由爱新产品贡献，同时对应调高25-26年毛利率+0.1/+1.1pct；26-27 年调低销售费用率-1.0/-0.7pct，调低管理费用率-1.7/-1.7pct；调高盈利预测EPS 为0.90/1.07 元（较前次+53%/+48%），参考可比26 年均PE 68x（Wind 一致预期），考虑公司胖东来合作自由爱产品未来对业绩提振，给予公司26 年78x PE，目标70.47 元（前值45.58元，对应25 年86x PE，可比公司对应2025 年86xPE），维持“增持”。


　　风险提示：行业竞争加剧，消费需求不达预期，食品安全问题。

□.龚.源.月./.宋.英.男    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司