元隆雅图(002878)：H1营收健康增长 亏损同比收窄

公司发布半年报： 25H1 实现总营业收入13.91 亿元（yoy+15.37%），归母净利润-0.05 亿元（去年同期为-0.23 亿元），扣非后净利润-0.07 亿元（去年同期为-0.26 亿元）。其中Q2 实现营收7.35 亿元(yoy+11.59%)，归母净利润-0.09 亿元。公司净利亏损主要系：1）毛利率有所下降，导致营收扩大的杠杆效应不明显；2）受员工职务侵占案件影响，上半年计提相关存货跌价准备及其他应收账款坏账准备1575 万元，及公司此外存在的其他信用、资产减值。我们认为公司“大IP+科技”战略不断推进，IP 业务增长亮眼，维持“增持”评级。


　　礼赠品和促销服务带动营收增长，毛利率同比下滑公司25H1 营收13.91 亿元（yoy+15.37%），主要系礼赠品和促销服务收入拉动，业务收入达11.00 亿元（yoy+63.89%），而新媒体营销收入2.63亿（yoy-49.20%），营收有所承压。毛利率方面，公司综合毛利率为12.54%，环比提升0.32pct，同比下降2.84pct，主因毛利率较高的新媒体营销收入占比下降，促销业务中毛利率较低的虚拟兑换业务占比提升。公司销售/管理/研发/ 财务费用率4.34%/3.03%/3.39%/0.24% ， 同比-2.47/-0.61/-1.32/-0.44pct，费用率下降主因营收增加释放经营杠杆，且降本增效取得显著进展。


　　“大IP+科技”战略不断推进，IP 文创业务进展良好25H1 公司特许纪念品收入0.24 亿元，同比增长74.50%，主要系哈尔滨亚冬会特许业务贡献。公司指引已获下半年成都世运会、粤港澳大湾区全运会特许生产和零售资质，特许纪念品业务有望持续增长。此外，公司持续扩充IP 资源，开发IP 文创产品。公司与上影元合作开发《大闹天宫》相关产品，并与天安门管委会等各地文旅开发国潮及地方文旅IP 产品。公司与环球IP合亦作全面提升，驯龙高手等环球热门IP 文创产品受消费者欢迎。公司加快在C 端零售渠道扩张，已推出零售子品牌“元隆元创”，陆续开设各文创生活馆、专营店、自动贩卖机，并积极在各线上平台建立电商店铺。


　　AI 与数字化能力不断升级，探索数字IP 运营新模式公司成立AI 研究院，开发营销垂类AIGC 模型。AI 模型已赋能产品创意设计、图文内容生产、达人智能匹配、IP 数字资产生成等项目全流程。公司自主研发的UOVAMETA 平台已升级为SaaS 多链数字私域社群运营平台，融合WEB3、AIGC、AR/VR 等前沿技术，提供数字藏品创作、沉浸式场景搭建及智能会员运营服务。此外，公司圆明园VR 大空间沉浸式体验项目进展顺利，后续仍将开展一系列数字化IP 运营业务。公司与中国版权杂志社等联合发行“创意中国”版权服务平台，旨在通过区块链确权、智能合约交易、AI 创作评估等技术，构建版权全链路运营生态系统。


　　盈利预测与估值


　　我们维持25-27 年归母净利润预测至0.93/1.13/1.33 亿元，25 年可比公司Wind 一致预期PE 均值56.8 X（前值为43 X），考虑公司线上线下营销服务协同作用释放，且IP 业务进展顺利，给予25 年61 X PE 估值，目标价为21.65 元（前值16.1 元，对应25 年46 X PE）。维持“增持”评级。


　　风险提示：毛利率继续承压、行业经营环境承压。

□.朱.珺    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司