汤臣倍健(300146)：收入降幅收窄、盈利能力回升 经营拐点初现

核心观点


　　公司2025 年围绕“强经营质量提升”的核心目标，聚焦核心品类的创新升级、全渠道业务提质增效、数字化等重大项目课题，持续优化销售策略，在二季度及三季度新品陆续上市的基础上，于下半年有针对性地匹配营销资源投入，进一步扩大线下新品铺货率，新品有望为公司收入端带来业绩增量。同时，公司出海拓展持续推进，逐步进入东南亚保健品市场，打开未来空间。


　　事件


　　公司发布2025 年半年报


　　公司25H1 实现营业收入35.32 亿元，同比下滑23.4%；归母净利润7.37 亿元，同比下滑17.34%；扣非净利润6.93 亿元，同比下滑16.59%；


　　其中25Q2 单季收入17.41 亿元，同比下滑11.49%；归母净利润2.82 亿元，同比增长71.45%；扣非归母净利润2.85 亿元，同比增长133.44%。


　　简评


　　Q2 收入降幅收窄，H2 有望持续修复


　　25H1 行业在各细分渠道表现持续分化，药店渠道客流及膳食营养补充剂销售规模继续下行，线上延续激烈竞争格局，公司业绩承压。Q2 公司持续调整优化各渠道业务策略，收入同比降幅缩窄。


　　分品牌来看，主品牌“汤臣倍健” 实现收入18.88 亿元，同比下降 28.32%，其中单Q2 收入9.05 亿元，同比下滑17.0%；健力多实现收入4.11 亿元，同比下降 30.35%，其中单Q2 收入2.10亿元，同比下滑3.7%；life-space 国内产品实现收入1.38 亿元，同比下降34.43%，其中单Q2 收入0.61 亿元，同比下滑32.2%，境外LSG 实现收入5.34 亿元，同比上升13.46%（按澳元口径：


　　LSG 营业收入为1.17 亿澳元，同比上升17.07%），其中单Q2 收入2.90 亿元，同比上涨12.4%。主品牌、健力多环比均有显著改善。


　　分渠道来看，H1 线下/线上渠道实现收入17.98/16.84 亿元，分别同比-31.63%/-13.78%，单Q2 线下/线上实现收入8.1/9.2 亿　　元，分别同比-10.7%/-12.1%，降幅环比均有收窄。


　　盈利能力修复，经营拐点初现


　　公司上半年毛利率68.55%，同比下滑0.01pcts，其中Q2 毛利率68.4%，同比+1.68pcts，预计主要因电商结构变化影响带动线上毛利率同比提升。25Q2 销售费用率同比-11.0pct 至39.6%，系公司加强费用管控，减少广告投放及差旅会议费支出。受益于费用率的良好管控，25Q2 公司净利率同比+8.9pct 至17.1%，盈利能力显著修复。


　　转型阵痛期，出海持续探索


　　2025 年公司在二季度及三季度新品陆续上市的基础上，首款OTC 新品“健力多硫酸氨基葡萄糖胶囊”已上市，下半年有针对性地匹配营销资源投入，进一步扩大线下新品铺货率，新品有望为公司收入端带来业绩增量。公司收缩非核心预算，加码东南亚等国际市场，推动药店渠道价值链重塑。短期行业阵痛期业绩承压，公司主动出清低效业务，聚焦核心品类创新及国际化布局。


　　盈利预测与投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027 年收入分别为62.46/69.25/75.58 亿元， 同比-8.7%/+10.9%/+9.1%，归母净利润分别为8.24/10.33/12.31 亿，同比增长26.1%/25.4%/19.2%，维持“买入”评级。


　　风险提示：


　　1.食品安全问题：公司的产品聚焦健康和保健功效，加工生产过程中需要严格控制，如果出现较多不良反应或者食品安全事故，会对公司形象产生负面影响。2.竞争加剧：随着资本入局，新兴网红品牌可以借助新渠道快速崛起，在一些细分品类里面创造较高销售额，行业内激烈的竞争有可能促使各家品牌为了抢占市占率而大打折扣，使得行业利润水平下降。3.线上流量下滑，线上营业额可能无法持续增长。4.经济疲软，居民消费力下降，居民对可选食品的购买欲望下降。5. 公司与宜通世纪科技股份有限公司就倍泰健康的股权转让纠纷案仍在二审过程中，如果公司二审败诉，将会对利润产生影响。

□.安.雅.泽./.余.璇./.高.畅./.马.焱    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司