新产业(300832)：国内受政策影响 海外收入快速增长

公司1H25 收入/归母净利润/扣非归母净利润21.85/7.71/7.26 亿元，同比-1.2%/-14.6%/-16.3% ； 2Q25 收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润10.60/3.34/3.09 亿元，同比-10.9%/-30.1%/-34.0%。1H25 国内收入及业务毛利率受集采、DRGs 扩面等影响，业绩同比下滑。公司装机持续拓展，我们看好后续集采影响消化后业绩增速改善，维持买入评级。


　　1H25 国内收入受政策影响增速承压，海外收入同比快速增长受体外诊断试剂省际联盟集采落地后降价，以及DRG/DIP（按病种付费）政策深入推进导致部分检验项目检测量降低等影响，1H25 国内主营业务收入12.3 亿元（同比-12.8%），其中国内试剂类收入同比-19.0%，仪器类收入同比+18.2%；国内毛利率69.77%，同比-7.79pct。1H25 海外主营业务收入9.5 亿元（同比+19.6%），其中海外试剂类收入同比+36.9%；海外毛利率67.19%，同比+2.86pct，我们认为主因海外收入中毛利率相对较高的试剂收入占比进一步提升。


　　1H25 仪器装机持续推进，海外装机结构优化


　　1H25 国内发光仪装机774 台，其中大型机占比74.8%，中大型机客户数量不断增加。1H25 海外发光仪装机1971 台，中大型机占比77.0%（同比+12.2pct）。海外持续推进本地化建设，装机数量快速增长及中大型机占比持续提升，为试剂收入快速增长奠定基础。截至1H25 末，公司大型发光仪X8 国内外累计装机销售/装机达4300 台。1H25 公司试剂收入15.2 亿元，同比-4.4%；仪器收入6.6 亿元，同比+7.4%。1H25 公司试剂毛利率87.08%，同比-1.42pct，我们认为主因集采影响；仪器毛利率26.16%，同比-5.95pct，其中海外仪器毛利率38.30%，同比-1.65pct。


　　1H25 公司财务费用率同比下降，毛利率同比降低1H25 销售/管理/研发/财务费用率为16.93%/2.71%/10.86%/-1.33%，同比+1.83/+0.11/+1.61/-0.76pct。公司持续拓展海外及国内市场布局，加强费用投入，三项费用率同比上升；由于汇兑收益及利息收入同比增长，财务费用率同比下降。1H25 毛利率68.44%，同比-4.17pct，我们认为1H25 毛利率下滑主要由于部分产品因集采毛利率有所下降，以及公司整体收入中毛利率相对较低的仪器收入占比提升。


　　走向世界的国产化学发光龙头，维持“买入”评级根据1H25 业绩，考虑到集采、DRGs 等影响，我们下调装机、单产、试剂和仪器毛利率预期，预测25-27 年归母净利润18.9/22.0/25.5 亿元（相比前值下调5%/4%/4%），同比+3.6%/+16.0%/+16.2%，对应EPS 2.41/2.79/3.25元。考虑到公司大型机装机持续拓展，且海外收入快速增长，长期看预期仍较稳定，我们给予25 年33x PE 估值（可比公司25 年Wind 一致预期均值24x），目标价79.53 元（前值68.24 元，25 年27x PE）。


　　风险提示：传染病项目放量不及预期；海外拓展不及预期。

□.代.雯./.孔.垂.岩./.王.殷.杰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司