百亚股份(003006)：短期净利承压 产品与渠道动能未减

事件：公司2025 年上半年实现营业收入17.64 亿元，同比+15.12%，归母净利润1.88 亿元，同比+4.64%。其中，25Q2 实现营业收入7.68 亿元，同比+0.18%，归母净利润0.57 亿元，同比-25.50%。


　　卫生巾高端化放量，线下全国化成效显著。分产品来看，核心增长动力主要来自益生菌、有机棉等高端大健康系列卫生巾的持续发力，卫生巾收入达16.88 亿元，同比+19.93%；分渠道来看，线下渠道表现亮眼，收入同比增长39.82%，核心川渝陕云贵五省市场稳健增长13.69%，外围省份（特别是华东江浙及山东地区）增速高达124.15%，全国化战略成效显著；线上渠道受短期舆情影响，收入同比-9.44%，但7-8 月投放效率ROI 已恢复常态，二季度下滑压力逐步缓解。


　　毛利率较为稳定，销售费用扩张致净利率回落。公司25H1 毛利率为53.24%，同比-1.16pcts，主要因会计准则调整（电商物流费用重新归类）及促销活动增加。费用方面，二季度预算外品牌投放及电商低ROI 期投入扩大，销售费率同比+1.12pcts 至36.40%，管理/研发费率为2.36%/1.90%，分别同比-0.56/-0.24pcts；受费用端压力影响，公司25H1 归母净利率10.66%，同比-1.07pcts。


　　聚焦产品创新与旺季营销，全国化+高端化双轨并行。产品端加速益生菌Pro（当前占比约17%）、有机棉系列及线上新品放量，持续提升高端品类占比；渠道端深化“线下核心市场渗透+即时零售升级+线上三平台（抖音/天猫/拼多多）效率优化”战略，线下重点突破江浙、山东等高潜力省份，即时零售依托美团渠道迭代，线上投放效率逐步回升。战略层面聚焦产品创新与旺季节点（开学季/双十一），全国化扩张与高端化升级双轨并行，全年收入有望实现较快增长， 利润弹性随销售费率管控逐步释放。我们预计公司2025~2027 年EPS 为0.84/1.03/1.25 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；线上舆情风险。

□.于.佳.琦./.吴.岑    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司