美亚光电(002690)：盈利质量改善 期待景气复苏

美亚光电发布半年报，2025H1 实现营收10.23 亿元（yoy+9.92%），归母净利3.03 亿元（yoy+11.34%），扣非净利2.95 亿元（yoy+11.62%）。其中Q2 实现营收6.30 亿元（yoy+5.24%，qoq+60.63%），归母净利1.94亿元（yoy+13.62%，qoq+79.16%）。上半年口腔医疗行业景气仍然不佳的背景下，公司相关收入维持稳定，医疗业务毛利率出现环比回升，体现出CBCT 行业竞争格局正边际改善，同时整体经营质量出现改善。国内口腔医疗行业仍有较大发展空间，静待未来行业景气复苏，维持“增持”评级。


　　色选机快速增长，口腔医疗设备收入触底


　　分业务看，上半年公司色选机/医疗设备业务收入分别同比+15.2%/-0.5%，色选机业务继续保持稳定较快速发展，尤其是在国内市场，在保证产品盈利水平的基础上，色选机收入增长速度超过15%，持续保持良好的景气度。


　　医疗业务上半年虽然仍受到经济环境、行业竞争等不利因素的影响，但通过技术和产品升级迭代、市场营销的持续投入等方式，公司遏制了2024 年以来业务收入大幅下滑的趋势，同时公司还紧抓市场机遇，积极布局口腔医疗数智化发展，截至6 月末，“美亚美牙”口腔健康数字化云平台终端用户已突破万家，为未来医疗业务持续稳定发展奠定了坚实的基础。


　　CBCT 毛利率环比回升，净利率整体企稳


　　公司上半年实现毛利率52.14% ， 净利率29.61% ， 分别同比+1.26pct/+0.38pct。毛利率提升主要系色选机毛利率同比+2.84pct，同时占比略有提升，医疗设备毛利率同比-2.59pct，整体降幅较24H1 4.23pct 的水平有所收窄，较24H2 的水平环比+1.77pct，说明行业价格竞争的势头略有缓和。费用率方面，上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.01/-0.72/+0.54/+1.4pct，办公及通讯费减少带来管理费用的减少，研发投入略有提升，财务费用率提升主要系汇兑收益减少。


　　应收、存货同比减少，现金流改善明显


　　公司上半年经营活动产生的现金流量净额3.93 亿元，同比+125%，绝对值高于净利润，上一次中期经营活动产生的现金流量净额超过净利润是在2017 年中报。在总收入略增的情况下，应收账款同比减少1.32 亿元、存货减少0.83 亿元，同时应付款同比略增0.52 亿元，体现出较好的产业话语权。


　　盈利预测与估值


　　看好公司未来色选机业务成长性及CBCT 业务的景气复苏，维持2025 年盈利预测，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为7.0、7.4 和7.9 亿元，可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为39 倍，考虑公司成长性弱于可比公司，给予公司25 年32 倍PE，目标价25.6 元（前值20 元，对应25 年25 倍PE，上调PE 主要系可比公司估值上升，上次报告发布时为30倍），维持“增持”评级。


　　风险提示：1）CBCT 行业竞争格局超预期恶化；2）齿科诊疗需求恢复不及预期；3）汇率波动风险。

□.倪.正.洋./.杨.任.重    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司