景嘉微(300474)：营收结构显韧性 GPU+端侧AI双驱动

公司发布半年报，报告期内实现营业收入1.93 亿元，同比下降44.78%；利润总额为-1.20 亿元，同比下降671.72%；归母净利润-0.88 亿元，同比下降356.51%。单Q2 来看，实现营业收入0.91 亿元，同比下降62.40%；归母净利润-0.33 亿元，同比下降171.70%。


　　评论：


　　营收结构韧性显现，芯片业务成关键支撑。2025 H1 公司营业收入下降主要是因为图形显控领域收入降低62.91%，反映行业需求疲软及项目延期影响。尽管营收承压，业务结构仍显现韧性：芯片领域产品收入仅微降3.39%，营收占比提升至33.25%，成为最稳健板块；小型专用化雷达收入降幅收窄至18.84%，抗压性增强。此外，第二季度单季毛利率回升至59.31%，或表明公司通过产品组合优化与成本管控有效对冲了部分市场压力，为后续复苏奠定基础。


　　坚定推进技术布局，研发高投入蓄力技术突破。报告期内，研发投入同比增长21.76%至1.53 亿元，其占营收比例上升至79.40%。公司持续投入GPU 核心技术，成功研发以JM5、JM7、JM9 和JM11 为代表的一系列具有自主知识产权的国产GPU，应用领域由图形渲染拓展至计算领域，在专用与通用市场实现广泛应用。同期管理费用通过流程优化同比下降12.35%，凸显精细化运营能力。尽管利润端承压，高研发投入与成本管控的平衡策略为技术突破和产品迭代储备了关键动能。


　　战略转型加速，双轮驱动构筑新增长极。近期，公司公告拟以2.2 亿元增资诚恒微，增资完成后公司将直接持有目标公司33.59%的股权，并通过一致行动关系取得64.89%的表决权，成为控股股东，正式进军边端侧AI 芯片领域。诚恒微采用Fabless 模式，业务涵盖了集成电路设计前沿研发、芯片架构设计、配套软件开发及行业解决方案赋能，构建从技术探索到产业落地的全链条能力。此次整合将形成“GPU+边端侧AI 芯片”双轮驱动模式，显著拓展国产算力应用场景。公司同步深化与国家战略协同，入围工信部应急通信装备创新工作的智能非视距微波装备项目，将进一步推动公司在抗干扰技术等核心领域的发展。伴随芯片业务渐趋稳健及新赛道产能落地，公司有望在国防信息化与AI算力国产化浪潮中加速业绩回暖。


　　投资建议：2025 年上半年业绩下滑，但芯片业务韧性显现、研发高投入及AI芯片战略转型奠定后续复苏基础。我们预计公司2025-27 年公司营业收入分别为7.9/12.3/19.0 亿元，对应增速为69.6%/56.1%/53.9%。估值方面，考虑公司为芯片设计厂商，目前处于新产品商业化推进快速扩张期，因此采用PS 进行估值。选取国内AI 芯片龙头厂商寒武纪-U、CPU 龙头厂商龙芯中科作为可比公司，考虑公司为国内专用GPU 龙头企业，稀缺性较高，我们给予2026 年45x PS，对应市值555 亿，对应目标价约106 元，维持“强推”评级。


　　风险提示：营收情况不及预期；高研发投入与利润回报不及预期；市场竞争加剧

□.吴.鸣.远    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司