顾家家居(603816)：国补带动25Q2内销增速提升 海外产能逐步释放

核心观点


　　25Q2 公司营收同比+7.22%、归母净利润同比+5.37%，预估内销伴随国补出货逐步提速，内销品类中预估功能沙发、床垫业务表现双位数以上正增长。25Q2 预估外销营收保持高单位数增长。分业务看得益于产品力改善和效率提升，三大高潜品类仍表现占优。分地区看，内销零售转型带动增长提速，外销延续稳健增长并逐步布局完善海外产能。展望后续，25Q3 第三批国补资金690亿元仍在推进中，有望支撑25Q3 内销增速良好，外销端公司加大非美客户开拓并推动海外产能布局。


　　事件


　　公司发布2025 年半年报： 25H1 公司实现营收98.01 亿元/+10.02%，归母净利润10.21 亿元/+13.89%，扣非归母净利润9.00亿元/+15.26%，基本EPS 为1.26 元/+15.60%，ROE（加权）为9.83%/+0.88pct。


　　简评


　　25Q2 内外销共同发力驱动营收同增7%。25Q2 公司实现营收48.87亿元/+7.22%，归母净利润5.01亿元/+5.37%，扣非归母净利润4. 41亿元/+8.88%。预估内销伴随国补支持下出货逐步提速，内销品类中预估功能沙发、床垫业务表现双位数以上正增长。25Q2 预估外销营收保持高单位数增长。25Q2 公司毛利率为33.40%/+0.42pct ，25Q2 销售、管理、研发、财务费用率分别为18.03%/+1.38pct、0.98%/-0.52pct、2.49%/-0.12pct、-0.36%/-0.21pct。对应25Q2 净利率为10.26%/-0.18pct，保持稳健盈利能力。


　　分业务：三大高潜品类仍表现占优。25H1 沙发、卧室产品、集成产品、定制家具、信息技术服务分别实现营收57 亿元、17 亿元、11.6 亿元、5.5 亿元、3.7 亿元，分别同比+14.7%、+10.4%、-8.2%、+12.6%、+15.1%。得益于产品力改善和效率提升，功能沙发态势较好，尤其内贸功能沙发业务上半年实现较好的同比增长；床垫品类持续增长，其中外贸床垫的国际市场业务实现超越行业平均的增速；定制品类亦保持增长态势。


　　分地区：内销零售转型带动增长提速，外销延续稳健增长。25H1国内实现营收52.2 亿元/+10.7%，内贸零售企稳向好主要得益于上半年尤其是Q2 国补支持力度逐渐加大，公司零售转型渠道阶段性成效，零售端连续多个月保持增长。且公司对各个事业部、　　事业本部的权力基本下放到位。今年中央安排超长期特别国债支持消费品以旧换新的资金总规模3000 亿元， 1月和4 月已分别下达两批共计1620 亿元中央资金用于支持地方一、二季度消费品以旧换新活动。7 月向地方下达了今年第三批690 亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金，目前国补仍在各地推进中，家居品类补贴比例多为15%-20%不等，预计25Q3 内销在国补推动下有望保持较好增长。25H1 境外营收42.6 亿元/+9. 6%，延续24 年至今稳健增长势头，全球深化的战略步伐逐步推进，且目前公司已将大部分美国订单转至越南（之前越南占比预估30%），预计后续产能扩张支撑海外业务稳定增长。越南出口至美国地区的新增关税，预计公司将分摊低个位数，影响相对有限；若后续美国在越南家具进口需求旺盛，后续仍有涨价可能。


　　降本增效逐步显现， 25H1 盈利能力稳步提升。25H1 毛利率32.89%/持平，其中25H1 外销毛利率26.36%/+0.42pct、内销毛利率39.59%/ +1.93pct；分品类来看， 25H1 沙发、卧室产品、集成产品毛利率为36.05%/+1.02pct、42.81%/+2.46pct、30.23%/-0.15pct。费用率方面，25H1 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为16.61%/-0.28pct、1.69%/-0.70pct、2.01%/-0.02pct、-0.25%/-0.08pct。公司降本增效下带动利润率提升，2 5H 1净利率为10.41%/+0.35pct。


　　展望后续：25Q3 国补推进中有望支撑内销增长，外销端公司加大非美客户开拓并推动海外产能布局。2025年公司内销加快营销体系升级，其中围绕功能沙发、床垫和定制三大高潜品类继续深入推进，客餐厅将紧握功能沙发的增长契机，力促中高速增长，同步推动固定沙发恢复性增长和集成创新产品的盈利能力回升；卧室以“1 号垫”IP 为突破口，引领产品向上升级；定制聚焦“空白城市拓展+专业新商突破”。25Q3 第三批国补资金690 亿元仍在推进中，有望支撑25Q3 内销增速良好。外贸积极推动“全球深化”战略，一方面加快新的海外制造基地布局，除此之外，公司计划加大拓展非美市场业务，跨境电商业务上开拓户外、板式等新品类。


　　投资建议：预计2025-2027 年营收为199.6 亿元、213.9、227.4 亿元，同比+8.0%、+7.2%、+6.3%，预计归母净利润为18.5、20.1、21.4 亿元，同比+30.7%、+8.4%、+6.9%，对应PE 为12.7X、11.8X、11.0X，维持“买入”评级。


　　风险提示：1）原材料价格波动风险：公司生产所用的原材料主要包括发泡材料（聚醚、TDI 等） 、海绵、布料、皮革、木材、五金等，上述各原材料价格的波动将导致生产成本产生波动，从而对公司收入和毛利率产生影响。2）国内市场竞争加剧的风险：在新房销售下行、订单减少、行业整合加速等综合因素影响下，中小型家居制造商、品牌商在品牌、渠道、产品质量、服务、管理等多方面不具备与龙头企业竞争的能力， 短期可能采取低价倾销策略，导致行业价格战，平均利润率下滑，从而对公司的生产经营带来不利影响。3）房地产行业波动的风险：家具行业的需求主要来自于新房装修和二手房或租赁的翻新装修。作为家具行业的上游产业，房地产市场的变化将会对家具行业未来需求产生影响。为进一步加强和改善房地产市场调控，稳定市场预期，促进房地产市场平稳健康发展，国家陆续出台了房地产调控政策，商品房住宅需求增速放缓。4）美国对进口家具征收额外关税风险。5）国补比例和金额下降。6）公司持股5%以上股东顾家集团持有的1470 万股股份被司法拍卖，占公司总股本的1.79%，本次拍卖股份尚未完成过户手续，最终结果存在不确定。

□.叶.乐./.黄.杨.璐    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司