金山办公(688111)：WPSAI3.0率先定义中国办公智能体

一句话逻辑


　　金山办公是国产办公软件龙头，是信创和AI 应用核心标的。在WPS AI 能力不断提升、信创加速落地 和WPS 365 持续高增的驱动下，公司业务增长有望超预期。


　　超预期点以及驱动因素


　　1、WPS AI 3.0 功能超预期。今年7 月，公司发布 WPS AI 3.0 并推出原生 Office办公智能体，率先定义并开启我国办公的智能体时代，引领中国 AI 办公最佳实践。WPS AI 3.0 支持多轮对话生成/修改文档、WPS AI PPT，具备文档知识库、灵犀语音助手等功能。原生Office 办公智能体-WPS 灵犀，率先定义并开启我国办公的智能体时代。截至6 月30 日，公司 WPS AI 月活已达 2,951 万，随着上半年 AI 权益持续惠及用户及AI 新产品落地推广，预计下半年 AI 月活将实现快速增长。


　　此前市场担忧AI 办公产品智能化程度不够、大模型平权背景下公司竞争壁垒被削弱。我们认为 “WPS 灵犀根据需求调用不同能力执行相关操作，智能高效完成复杂任务，标志着公司 AI 能力由工具型应用向协同智能体转变；相对于大模型能力 ，WPS AI 的核心价值在于帮助用户处理私域知识，可以利用累计的2600亿云文档文件，结合大模型能力提升用户价值。


　　2、信创加速落地有望带动WPS 软件业务增长超预期。此因受信创节奏滞后、部分国央企客户转向SaaS 订阅，WPS 软件业务增速放缓。去年国新办发布会提出一揽子财政增量政策，加大力度化解地方债务。地方财力得到补充后，有望加大IT 支出，信创因其紧迫性有望成为优先支出方向。一般来说，全年的三四季度是信创采购的高峰期，金山办公凭借在国产办公软件领域的龙头优势，有望直接受益于信创加速落地，而且从Q2 来看，WPS 软件业务已经开始正增长。软件授权业务享有较高毛利率，在信创采购助力下，公司营收增速和盈利能力有望提升。


　　3、WPS 365 有望驱动B 端业务加速增长。此前，WPS 365 在推广前期，销售团队需要一段时间的磨合和培养，且市场担心B 端协作领域市场面临飞书、企业微信的竞争。


　　我们认为 ，B 端销售团队，经过组织结构调整和半年多的磨炼，将进入成熟阶段；WPS 365 可同时提供办公和协作产品，兼具采购成本优势与信息化数据互通优势，在B 端办公解决方案领域占据优势，销售团队越发成熟的情况下，WPS365 有望加速增长。


　　检验与催化


　　检验指标：各地党政信创招投标落地情况；WPS 个人业务中AI 月活用户数的变化、WPS 365 订单落地速度和业务增速。


　　催化剂：党政信创PC 采购超预期，WPS AI 新产品或新功能落地。


　　盈利预测与估值


　　预计公司 2025-2027 年营业收入 60.95、72.97、87.42 亿元，同比增长 19.02%、19.72%、19.80%；归母净利润为 19.65、23.85、28.83 亿元，同比增长 19.44%、21.38%、20.87%。当前市值对应2025 年归母净利润的PE 估值倍数为76X。


　　目标价与空间


　　选取科大讯飞、泛微网络和福昕软件作为可比公司，三者均为AI 应用核心标的或基础软件龙头， 2025 年可比公司一致预期PE 均值为120X。


　　金山办公是国内办公软件龙头厂商，也是信创和AI 应用核心标的，SaaS 业务商业模式良好，行业龙头优势地位显著。参考市场对可比公司估值倍数120 倍，给予目标市值2366 亿，对应股价510.90 元，向上空间为57.87%。


　　风险提示


　　信创采购不及预期、WPS 推广不及预期、AI 办公领域竞争加剧。

□.刘.雯.蜀./.叶.光.亮    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司