赣锋锂业(002460)：自有资源逐步放量 下半年锂涨价贡献业绩弹性

Q2 业绩符合预期。公司25H1 营收83.8 亿元，同-12.6%，归母净利润-5.3 亿元，同+30.1%，毛利率11.1%，同+0.3pct；其中25Q2 营收46 亿元，同环比+1.6％/+22.1％，毛利率9.6%，同环比-6.3/-3.3pct，归母净利润-1.8 亿元，同环比+45.4%/+50.7％，扣非归母净利-6.7 亿元，同环比-815%/-177%，非经常性损益主要为处置部分储能电站和联营企业产生的收益。此前预告25H1 归母净利-5.5~-3 亿元，业绩符合预期。


　　Q2 锂价下行锂盐盈利承压，下半年价格弹性可观。我们预计25H1 公司锂盐销量7 万吨+，其中Q2 销量预计3.5 万吨+，环比基本持平。产能方面，四川赣锋5 万吨项目在上半年完成调试，产能逐步释放，青海赣锋一期1000 吨金属锂预计年底达产；我们预计25 年锂盐销量有望达16-18 万吨，同增30%左右。盈利端，25H1 锂盐含税均价约7.5 万元，毛利率8.4%，同降3.4pct，其中Q2 锂价处于单边下行，锂盐盈利承压，我们预计25H2 锂价8 万元/吨左右震荡，有望贡献业绩弹性。


　　Goulamina 下半年将贡献增量，Mariana 逐步爬坡，25 年矿端自供率进一步提升。我们预计25 年自有矿权益产量将达10 万吨，自供比例60%左右。增量项目：1）非洲马里Goulamina 锂辉石项目已于24 年12月投产，25 年6 月下旬装船发出，我们预计25 年产量超30 万吨，折4万吨LCE。2）阿根廷Cauchari-Olaroz 项目25 年产量目标3-3.5 万吨，长期运营成本约6543 美元/吨。3）阿根廷Mariana 项目一期2 万吨氯化锂，已于25 年2 月正式投产爬坡。


　　25H1 锂电池贡献利润增量，储能电站交付投资收益亮眼。我们预计25H1 公司锂电池出货10-15gwh，受存货减值影响，贡献利润近1 亿元，全年出货预期33GWh，同比三倍以上增长，有望贡献3 亿左右利润。


　　储能电站方面，25H1 子公司深圳易储交付2GWh 项目产生投资收益2.2亿元，全年预期交付近10GWh，下半年投资收益将进一步提升。


　　Q2 投资收益大幅增长，资产减值影响利润。公司25H1 期间费用率21.7%，同+4.1pct，其中Q2 费用率21.9%，同环比+1.8/+0.6pct；Q2 投资收益3.2 亿元，环比转正，计提资产减值损失1.3 亿元，环增94%。


　　25H1 经营性净现金流3 亿元，同-92.4%，其中Q2 经营性现金流18.7 亿元，同环比-51%/-219%；25H1 资本开支43.7 亿元，同-4.2%，其中Q2资本开支30.1 亿元，同环比-16.4%/+121%；25H1 末存货103.5 亿元，较年初+20.1%。


　　盈 利预测与投资评级：考虑25 年锂价触底后反弹，但26-27 年锂价仍处于底部区间，我们下调2025-2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润4.3/15.5/23.5 亿元（ 原预期8.1/15.8/24.5 亿元）， 同比+121%/+258%/+51%，对应PE 为182x/51x/34x，公司全球布局众多优质资源，矿端自供率持续提升，维持“买入”评级。


　　风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

□.曾.朵.红./.阮.巧.燕./.胡.锦.芸    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司