安井食品(603345)：特通新零售渠道表现亮眼 盈利能力阶段性承压

事件：公司披露2025 年中报：报告期内公司实现营收76.04 亿元，同比+0.80%；归母净利润6.76 亿元，同比-15.79%；扣非归母净利润6.03 亿元，同比-21.85%；其中，24Q2 实现营收40.05 亿元，同比+5.69%；归母净利润2.81 亿元，同比-22.74%；扣非归母净利润2.6 亿元，同比-26.11%。此外，公司拟派发中期红利1.425 元/股（含税），共计4.73 亿元，占公司25H1归母净利润70.02%。


　　销售表现整体平稳，新零售渠道持续高增。分品类看，25Q2 公司速冻调制食品/菜肴/面米/农副产品分别实现收入17.50/15.80/5.83/0.87 亿元，同比-1.4%/+26.05%/-10.78%/-4.85%；菜肴业务高增推测主要系小龙虾业务推动。分渠道看，25Q2 公司经销商/特通直营/商超/新零售及电商渠道分别实现收入31.34/3.28/1.52/3.91 亿元，同比+1.60%/+19.37%/+7.98%/+35.15%，特通直营与新零售及电商渠道受益于公司战略倾斜，增速亮眼。分区域看，25Q2 除东北同比-0.08%外，各区域均有所增长，其中华南地区和境外表现突出， 分别同比+28.01%/+19.93%； 华东和西南地区有所回升，环比+9.33%/+10.35%。经销商数量方面，25Q2 公司净增1 家。


　　成本上行毛利率承压，费用端维持较好把控。盈利方面，25H1 公司毛利率分别为20.52%，同比-3.39pcts；25Q2 公司毛利率分别为18.00%，同比-3.29pcts，环比-5.32%；毛利率承压主要系小龙虾、鱼糜等原料价格上涨。


　　费用方面，25H1 四项费率合计同比-0.34pct，同期销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.34/-0.48/-0.07/+0.56pct；上半年销售费用率下行主要系广宣、促销等费用减少，管理费用率收缩主要系分摊的股份支付费用减少；25Q2四项费率合计同比+0.18pct ， 同期费用率分别同比+0.12/-0.61/-0.10/+0.77pct。公司25H1/Q2 实现归母净利率8.89%/7.03%，同比-1.75/-2.59pct；扣非归母净利率7.93%/6.50%，同比-2.30/-2.80pcts，盈利能力阶段性承压。


　　强化产品驱动为首，外延并购补充场景渠道、挺进冷冻烘焙。面对需求挑战和渠道变化，公司务实经营，及时进行战略调整：确立并强化以“产品驱动”为首、全面拥抱商超大B 定制化业务，嫩鱼丸、肉多多烤肠等新品市场反馈良好。展望下半年，市场逐步进入旺季，需求有望迎来修复，叠加外延并购鼎味泰、鼎益丰已于7 月开始并表，深度整合其优势精品商超渠道、便利店场景以及冷冻烘焙业务，为公司增长带来新增量。此外，公司7 月于港交所上市，募集资金将主要用于海外市场扩张的战略合作及并购，开启公司国际化扩张节奏。


　　盈利预测与投资建议：结合公司25 年中报业绩，我们下调公司盈利预测， 预计公司2025-27 年归母净利润为14.16/16.59/18.59 亿元（ 前次16.29/18.24/19.89 亿元）， 同比-5%/+17%/+12% ， 对应EPS 分别为4.25/4.98/5.58 元/股，当前股价对应P/E 为18x/16x/14x，维持“买入”评级。


　　风险提示：新品推广不及预期风险；原材料成本大幅上涨风险；食品安全风险；B 端需求恢复不及预期。

□.童.杰    .华.福.证.券.有.限.责.任.公.司