钧达股份(002865)：亏损略超预告中值 供给侧改革确定性提高

亏损略超预告中值：公司2Q25 亏损1.58 亿元（人民币，下同；扣非后2.48 亿元），略超预告中值，环比扩大，主因5-6 月电池片价格下跌及境外收入占比下降；毛利率-2.1%，环比降8.0 个百分点；销售/管理/研发/财务费用率0.5%/3.7%/1.4%/2.8%，环比下降0.1/0.2/1.3/0.1 个百分点；境外收入占比45%，环比降13 个百分点。1H25 海外市场毛利率4.5%，环比降4.6 个百分点，或受2024 年12 月起出口退税由13%下调至9%影响，中国内地市场毛利率-0.8%，环比提高5.4 个百分点，仍低于海外。


　　政府再度召开高规格光伏会议，供给侧改革确定性提高：8 月19 日工信部等六部委联合召开光伏产业座谈会，部署进一步规范光伏产业竞争秩序工作，明确要求加强产业调控，打击低于成本价销售、虚假营销等违法违规行为。我们认为这表明供给侧改革确定性提高，后续不得低于成本销售有望严格执行，推动落后产能出清和公司内销扭亏。


　　美国对三国发起电池片双反调查，公司中东产能稀缺性凸显：继对东南亚四国后， 8 月7 日美国商务部对进口自印度、印尼和老挝的光伏电池发起双反调查，公司中东产能稀缺性凸显，有望充分享受美国市场高额利润。


　　公司和土耳其组件企业合资的一期产能3GW 有望年底建成，公司拥有30%的自由出货权，明年初即有望出货美国。为更有效打通海外市场销售，公司阿曼5GW 产能目前正在寻找具协同效力的合资方。


　　维持买入：我们维持盈利预测，由于供给侧改革确定性提高及市场整体估值提升，基于分部估值，将目标价上调至57.70 元（原49.82 元），对应11.8 倍2026 年市盈率。我们看好海外产能投产后出货美国和供给侧改革推动公司2026 年业绩反转，维持买入。

□.文.昊./.郑.民.康    .交.银.国.际.证.券.有.限.公.司