湖南裕能(301358)：Q2盈利拐点已现 龙头优势显著

25H1 收入高增，Q2 盈利大幅改善。公司25H1 收入143.6 亿元，同比+33%，归母净利润3.1 亿元，同比-22%，扣非净利润3.1 亿元，同比-18%，毛利率7.4%，同比-0.8pct。其中25Q2 收入76.0 亿元，同环比+21%/+12%，归母净利润2.1 亿元，同环比-8.5%/+124%，扣非净利润2.3 亿元，同环比-1%/+165%，毛利率9.0%，同环比+0.4/+3.5pct。


25H1 出货同增55%，高端产品占比持续提升。公司25H1 铁锂出货48.08万吨，同增55%，其中25Q2 出货25.8 万吨，同环增49/16%，其中Q2高端产品出货11 万吨，占比提升至43%，YN-13 产品逐步起量，储能产品销量10 万吨，占比39%。国内动力和海外大储需求旺盛，叠加高压密产品起量，公司份额持续提升，25H1 公司超产，产能利用率116%，我们预计Q3 起公司产能持续满产满销，25 年出货达100 万吨，同比维持40%增长，高端产品占比我们预计提升至50%。公司西班牙5 万吨+马来9 万吨产能稳步推进，我们预计26 年贡献增量。


Q2 涨价落地拐点已现，25H2 单吨净利预计进一步提升。公司25H1 铁锂售价3.3 万元/吨（宁德时代部分以净额法计算），我们测算Q2 铁锂单价3.3 万元/吨，单吨毛利0.27 万元，环比大幅提升0.1 万元/吨，若加回Q2 补交增值税影响，单吨盈利0.11 万元，拐点已现。25Q2 起头部客户涨价落地，盈利拐点明确，25H2 将进一步受益于碳酸锂价格上行，且随着预计公司高端产品占比提升至45%+，我们预计下半年单吨利润有望进一步提升；磷矿25 年底投产26 年起量，将进一步贡献利润增长。


费用控制稳健，经营性现金流改善。公司25Q2 期间费用率3.6%，同环比-0.3/+0pct，费用控制稳定；Q2 信用减值损失-0.4 亿元，主要系应收账款计提坏账，其他收益-0.4 亿，主要系补交增值税0.55 亿元。Q2 经营性净现金流-0.8 亿元，环比减少流出4.5 亿元；Q2 资本开支4.6 亿元，同环比+191%/0%。Q2 末存货33.6 亿元，较Q1 末+4.1%。


盈利预测与投资评级：考虑上半年碳酸锂跌价压力，下修公司25-27 年预期归母净利至10.5/20.0/30.2 亿元（原预期15.0/22.6/30.2 亿元），对应PE 为25/13/9 倍，考虑公司铁锂涨价落地及高端产品占比提升，给予26年20x PE，对应目标价52.8 元，维持“买入”评级。


风险提示：行业竞争加剧，电动车销量不及预期，原材料价格波动。

□.曾.朵.红./.阮.巧.燕./.岳.斯.瑶    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司