迎驾贡酒(603198)2025年半年报点评：调整加快 底部蓄力

本报告导读：


　　公司25Q2 业绩增速较Q1 进一步下探，利润率承压主因产品结构及费用加投影响，同时公告剥离酒店资产。公司报表处在底部区间，当前股价对应股息率约 3.2%。


　　投资要点：


　　投资建议：维 持增持评级。25Q2行业趋势恶化，下调 2025-2027 年EPS 预测值至2.59 元（前值3.30 元）、2.65 元（3.51 元）、2.80 元（3.74 元），参考可比公司估值，考虑公司报表风险释放较为充分，维持目标价63.6 元、对应2025 年PE 25X。


　　25Q2 产业承压，公司环比降速。25H1 公司营收31.60 亿元、同比-16.9%，归母净利11.30 亿元、同比-18.2%，其中25Q2 营收11.13 亿元、同比-24.1%，归母净利3.02 亿元、同比-35.2%，业绩降幅较25Q1加大。25Q2 受外部因素影响酒业缩量明显，徽酒竞争加剧，一方面对公司盈利能力产生较大影响，单Q2 毛利率68.3%、同比-2.6pct 预计与产品结构有关，销售费用率13.4%、同比+3.4pct，管理费用率5.5%、同比+2.0pct，最终归母净利率27.1%、同比-4.6pct；另一方面渠道信心偏弱使得回款走弱，25Q2 销售收现12.8 亿元、同比-18.1%，25Q2 末合同负债4.4 亿元、相较24Q2 和25Q1 末小幅下滑。


　　结构升级放缓，省外仍在调整。1）分产品：25Q2 中高档白酒收入8.17 亿元、同比-24%，较Q1 的-9%跌幅扩大，普通白酒收入2.10 亿元、同比-33%，与Q1 的-32%跌幅相当；从产品结构来看，25Q2 中高档白酒占比79.5%、同比+2.2pct，但公司毛利率同比回落，结合25H1 中高档白酒毛利率同比仅+0.80pct，推测25Q2 中高档酒盈利能力较25Q1 可能有一定压力，核心洞藏系列预计环比降速。2）分区域：25Q2 省内收入7.30 亿元、同比-20%（Q1 为-8%），省外收入2.96 亿元、同比-36%（Q1 为-30%），省外市场持续调整。


　　加速出清，底部蓄势。24Q3 起迎驾报表开始调整，24Q3-25Q2 收入分别同比+2.3%/-3.6%/-12.3%/-24.1%，归母净利分别同比+2.9%/-7.4%/-9.5%/-35.2%，趋势理性。公司公告拟将全资子公司迎驾商务酒店作价3172.65 万元转让给集团控股的迎驾国旅，资产剥离有助于专注主业。当前行业处在底部，迎驾报表出清释放渠道风险，后续不排除通过推新等方式获取增量，长期仍具备放量和升级潜力。


　　风险提示：行业竞争加剧、市场开拓不及预期、食品安全风险等。

□.訾.猛./.颜.慧.菁./.李.美.仪./.李.耀./.苗.欣    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司