珀莱雅(603605)2025年中报点评：头部地位稳固 短期费用投入加大

事件：


　　25 年上半年收入/归母净利润同比增7%/14%，Q2 利润增长放缓珀莱雅发布2025 年半年报。公司2025 年上半年实现营业收入53.6 亿元，同比增长7.2%，归母净利润8 亿元，同比增长13.8%，扣非净利润7.7 亿元，同比增长13.5%，EPS（基本）为2.02 元。公司拟每股派发现金红利0.8 元（含税），对应上半年派息比例为39.5%。


　　分季度来看，25Q1~Q2 公司单季度收入分别同比+8.1%/+6.5%，归母净利润同比+28.9%/+2.4%。其中Q2 利润增速放缓主要为销售费用率提升、投入加大。


　　点评：


　　上半年珀莱雅主品牌收入持平，OR、原色波塔增速较高，彩棠收入同比增21%分渠道来看：25 年上半年线上/线下收入分别为51.1/2.5 亿元，线上占比（占主营业务收入比例，下同）为95.4%，线上/线下收入分别同比+9.2%/-21.5%。其中，线上直营/分销收入占比分别为72.9%/22.5%，收入分别同比+4.9%/+25.9%；线下日化/其他收入占比分别为3.2%/1.4%，收入分别同比-23.5%/-16.5%。


　　分品牌来看：公司主品牌珀莱雅25年上半年实现收入39.8 亿元，收入占比为74.3%，收入同比持平；彩妆品牌彩棠实现收入7.1 亿元，收入占比为13.2%，收入同比增长21.1%；其他小品牌方面，OR/悦芙媞/原色波塔收入分别为2.8/1.7/1 亿元，收入占比分别为5.2%/3.1%/1.8%，收入分别同比+102.5%/+3.3%/+80.2%。


　　分品类来看：护肤类（含洁肤）/美容彩妆类/洗护类25 年上半年收入占比分别为78.4%/15.6%/6.0%，收入分别同比+0.2%/+25.8%/+131.3%。


　　毛利率和费用率双双提升，存货周转加快，经营净现金流大幅增加


毛利率：25 年上半年毛利率同比提升3.6PCT 至73.4%，主要为公司推进降本增效、促营业成本同比下降贡献。分季度来看，25Q1~25Q2 单季度毛利率分别同比+2.7/+4.3PCT 至72.8%/73.8%。


　　费用率：25 年上半年期间费用率同比提升2.5PCT 至54.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为49.6%/3.3%/1.8%/-0.4%，分别同比+2.8/-0.2/-0.1/+0.1PCT。


　　25Q1~25Q2 单季度期间费用率分别同比-1.8/+5.9PCT，其中Q2 费用率提升主要为销售费用增加所致，Q1/Q2 销售费用率分别同比-1.2/+6PCT，系公司于Q2 在618活动中宣传力度加大、新品推出投入加大。


　　其他财务指标：1）存货25 年6 月末同比减少21.1%至6.3 亿元，较年初减少4.9%，存货周转天数25 年上半年为81 天，同比-14 天。2）应收账款25 年6 月末同比增加10.8%至4.2 亿元，较年初减少18%，应收账款周转天数为16 天，同比+3 天。


　　3）资产减值损失为3143 万元、同比减少3.1%。4）经营净现金流为12.9 亿元，同比增加95.3%。


　　珀莱雅主品牌夯实头部地位，多品牌协同共促发展


25 年上半年公司业绩增速较24 年全年有所放缓，我们认为来自于行业性的需求走弱及竞争加剧、公司相应费用投入加大。从销售结果而言，2025 年上半年珀莱雅天猫旗舰店成交金额获天猫美妆第1，珀莱雅品牌成交金额获抖音美妆第2、京东美妆第5（京东国货第1），主品牌珀莱雅的头部地位稳固；25 年上半年彩棠品牌天猫旗舰店成交金额获天猫彩妆类目第2（天猫国货彩妆第1），25 年618 大促期间彩棠品牌成交金额获抖音彩妆排名第8（抖音国货彩妆第5）。另外，OR 品牌、原色波塔品牌上半年收入分别同比增长超100%/80%，彰显公司多品牌战略持续顺利推进、多条增长曲线并进。


　　另外，公司于25 年8 月底公告拟于港股上市，待完成后将有利于加快公司的国际化战略和海外业务发展，增强公司的境外融资能力。


　　公司主品牌头部地位持续强化、多品牌发展势头向好，短期考虑到行业性流量成本的趋势性上升和竞争加剧，公司费用投入相应加大，我们下调公司25~27 年归母净利润预测为18/20.9/23.8 亿元（较前次下调5%/7%/9%），当前股价对应25 年PE20 倍，估值处于历史较低水平，维持“买入”评级。


　　风险提示：国内消费疲软；电商流量增长见顶；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果、小品牌培育效果不及预期；对行业趋势变化把握不当；费用控制不当。

□.姜.浩./.孙.未.未./.朱.洁.宇    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司