中国石化(600028)：业绩阶段性承压 静待炼化景气回升

事件：公司发布半年度报告，2025 年上半年实现营业收入14091 亿元，同比下降10.60%；实现归母净利润215 亿元，同比下降39.83%。其中，25Q2 单季度实现营业收入6737 亿元，同比下降14.31%、环比下降8.39%；实现归母净利润82 亿元，同比下降52.73%、环比下降38.04%。


　　油价重心下移叠加炼化景气低迷，25H1 业绩阶段性承压。受原油和产品价格持续走低，库存减利，境内汽柴油销量和价差下行，以及航煤、芳烃等产品毛利下降等因素影响， 25H1 公司实现经营收益334.23 亿元， 同比下降34.49%。分板块来看，勘探及开发、炼油、营销及分销、本部及其他板块分别实现经营收益236.38、35.35、79.59、16.45 亿元，同比分别下降18.90%、50.39%、45.66%、61.78%。化工经营收益为-42.24 亿元，同比增亏。


　　上游推动增储上产降本，油价下跌拖累板块业绩。25H1 公司勘探及开发事业部积极推动增储上产降本，实现油气当量产量262.81 百万桶，同比增长2.0%。其中，境内原油产量126.73 百万桶，同比增长0.2%；天然气产量7362.8亿立方英尺，同比增长5.1%。25H1 公司油气现金操作成本为718.0 元/吨，同比降低4.7%。受国际油价下跌影响，公司原油实现价格为3563 元/吨，同比下降10.5%，拖累板块业绩表现。


　　下游炼化景气处低位，静待“反内卷”政策指引。成品油方面，上半年面对国际油价震荡下行和汽柴油需求下降带来的严峻挑战， 公司一方面统筹优化装置负荷，做大有效益的加工量；另一方面，灵活调整产品结构和成品油收率，增产航煤。上半年公司加工原油11997 万吨，同比下降5.3%；生产成品油7140 万吨，同比下降7.6%；成品油总经销量11214 万吨，同比下降5.8%。


　　化工方面，上半年公司实现乙烯产量756.3 万吨，同比增长16.4%；实现化工产品经营总量4008 万吨，同比稳中略增。但受国内新增产能集中释放、芳烃等产品盈利下滑、装置集中检修等因素影响，化工板块同比增亏。过去几年，石化行业产能快速扩张，但需求增速跟进相对不足，行业盈利承压明显，处历史偏低水平。我们认为，伴随着全球石化产能的调整与重组及国内治理“ 内卷式”竞争行动的展开，炼化板块景气有望逐步筑底改善。


　　主动优化资本开支，重视股东回报。一方面，综合考虑资源、市场、项目实施进展，公司对年度资本支出计划进行优化调整，计划下调全年资本支出计划5%左右。另一方面， 上半年公司经营活动现金流充裕， 公司拟按照《公司章程》规定的上限派发2025 年中期现金股利每股人民币0.088 元，保持分红的连续性和稳定性， 与股东共享发展成果。


　　投资建议：预计2025-2027 年公司营收分别为29544.62、29394.20、29508.70亿元； 归母净利润分别为408.45、427.73、517.06 亿元， 同比分别变化-18.82%、4.72%、20.89%；EPS 分别为0.34、0.35、0.43 元，对应PE 分别为17.28、16.50、13.65 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：国际贸易摩擦加剧的风险，原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

□.翟.启.迪    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司