珀莱雅(603605)：二季度业绩稳健增长 多品牌矩阵协同发力

二季度业绩稳健增长。公司2025H1 实现营收53.62 亿/yoy+7.21%，归母净利润7.99 亿/yoy+13.80%；单Q2 实现营收30.03 亿/yoy+6.49%，归母净利润4.08 亿/yoy+2.36%。同时公司拟每10 股派发现金红利8.00 元（含税），分红率接近40%，是公司历史上最高水平。同时公司同步发布筹划发行H 股提示性公告，主要加快海外业务发展，提升公司品牌国际知名度。


　　分品牌看，2025H1 主品牌珀莱雅实现营收39.79 亿/yoy-0.08%，天猫/抖音ROI 分别为3.2/2.5，抖音自播/达播/其他分别占比5.5/3.5/1，品牌持续推新夯实大单品策略，稳固龙头地位。彩棠品牌实现收入7.05 亿/yoy+21.11%，延续高增态势，天猫/抖音ROI 分别为2/1.8，抖音自播/达播/其他分别占比2/6.5/1.5，有望于明年进行全方位升级。Off&Relax、原色波塔等新兴品牌表现亮眼，分别实现收入2.79 亿/yoy+102.52%、0.97 亿/yoy+80.18%，收入占比分别提升至5.22%/1.81%。目前彩棠、OR 均盈利，悦芙媞略亏。分渠道看，2025H1 线上渠道实现营收51.09 亿/yoy+9.17%，收入占比提升至95.39%。


　　线下渠道实现营收2.47 亿/yoy-21.49%，占比持续下降至4.61%。单Q2 线上收入28.8 亿/yoy+6.61%，线下1.19 亿/yoy+4.15%，均保持稳健增长。


　　毛利率和销售费用率均有所提升。2025Q2 毛利率/ 净利率分别为73.85%/14.01%，分别同比+4.25/-0.50pct，毛利率提高主要由于：1）运费费率下降；2）赠品由小样转为中样，生产环节减少灌装次数，节约包材；3）公司原料、包材采购议价能力提升。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别同比+5.97/-0.23/0.04pct，线上投入持续加大带动销售费用率上行。营运能力方面，2025H1 存货周转天数为82 天，同比减少14 天；公司持续优化库存管理带动存货周转天数减少。现金流方面，2025Q2 经营性现金流净额为6.18 亿/yoy+167.2%。公司应收增多应付减少导致经营性现金流下滑。


　　风险提示：宏观环境风险，新产品推出不及预期，行业竞争加剧。


　　投资建议：公司二季度保持稳健增长，主品牌珀莱雅保持平稳发展，通过持续推出新品巩固市场地位和线上渠道领先优势，彩棠品牌持续深耕底妆市场，成为公司第二增长曲线，新兴品牌如Off&Relax 和原色波塔亦实现高增速并贡献显著增量，推动公司向多品牌美妆集团持续进军。考虑到公司加大主品牌产品推新力度，以及未来新品牌持续孵化下，相关营销投放预计有所提升，我们略下调2025-2027 年归母净利至17.66/19.33/20.65（原值为18.69/21.44/23.88）亿，对应PE 为21/19/18x，维持“优于大市”评级。

□.张.峻.豪./.孙.乔.容.若./.柳.旭    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司