华阳国际(002949)：核心主业毛利率同比提升 出售子公司股权亏损有望收窄

收入同比增长，出售短剧子公司股权下半年有望减亏华阳国际25H1 实现收入6 亿，同比+15.6%，归母净利润为0.35 亿，同比-41%，单季度看25Q2 实现收入3.37 亿，同比+15.8%，归母净利润为0.33亿，同比-42.1%，公司收入实现稳步增长，业绩承压主要系新业务亏损拖累以及减值损失增加所致。25 年7 月公司及时调整业务，转让子公司江西华阳文化、深圳华阳文化、湖南华阳文化100%股权，预计下半年数字文化业务或将止损。考虑到上半年的业绩承压，我们预计公司25-27 年归母净利润为1.06、1.4、1.6 亿（前值为1.5、1.8、2.0 亿元），对应PE 为27、21、18 倍，维持“买入”评级。


　　建筑设计业务上半年毛利率稳步提升，新业务短期拖累分产品来看，居住建筑设计、公共建筑设计业务25H1 分别实现收入1.6、2.1 亿，同比-9.5%、+6.5%，毛利率分别为40.3%、42.1%，同比+10.36pct、+9.41pct。综合来看，上半年建筑设计业务整体毛利率同比提升7.85pct至38.54%。25H1 数字文化业务收入1.1 亿，毛利率为-17.43%。2025 年7月，因公司业务布局调整，与上海荣光剧能企业管理合伙企业（有限合伙）签订股权转让协议，转让子公司江西华阳文化、深圳华阳文化、湖南华阳文化100%股权，该笔交易预计影响投资收益81 万。


　　深耕核心华南区域，华东、西南等区域拓展成效显著分区域看，公司上半年华南区域实现收入4.1 亿，同比-2.3%，华东、西南、华中分别实现1.3、0.09、0.5 亿，同比+280%、+35%、+9%，公司深耕华南区域市场多年，形成了以华南地区为中心，辐射华中、华东、西南和华北等地区的业务布局，设立了广州、湖南、上海、海南、湖北、香港等多个区域公司，非核心区增速亮眼。


　　毛利率小幅承压，减值增加拖累盈利


　　25H1 公司毛利率为24.6%，同比-3.2pct，Q2 毛利率为28.6%，同比-7.2pct。


　　上半年期间费用率为15.8%，同比-2.6pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.96、-2.38、-1.8、+2.5pct。资产及信用减值损失同比增加0.31 亿，主要系应收账款减值增加，综合影响下公司净利率为5.6%，同比-5.61pct，Q2 单季净利率为9.36%，同比-9.8pct。现金流来看，25H1 公司CFO 净额为-1.83 亿，同比多流出0.59 亿，收付现比分别为73%、46%，同比-20.35pct、+19.52pct。


　　风险提示：装配式建筑推广不及预期，地产超预期下行，城中村改造推进不及预期，设计人员流失加快。

□.鲍.荣.富./.王.涛./.王.悦.宜    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司