卓胜微(300782)：短期盈利能力承压 L-PAMID产品进入量产交付阶段

2Q25 收入环比增长25%，盈利能力承压。公司2025 上半年实现收入17.04亿元（YoY -25.42%），归母净利润-1.47 亿元（YoY -141.59%），扣非归母净利润-1.51 亿元(YoY -142.77%)，受芯卓固定资产转固及市场竞争影响，毛利率下降13.4pct 至28.75%，研发费用同比减少17.5%至4.07 亿元，研发费率同比提高2.3pct 至23.86%。其中2Q25 营收9.48 亿元(YoY -13.43%，QoQ +25.43%)，归母净利润-1.01 亿元(YoY -164%，QoQ -116%)，毛利率26.95%（YoY -14.4pct，QoQ -4.1pct）。


两大产品线均收入同比减少，毛利率同比下降。分产品线来看，2025 上半年公司射频分立器件收入8.99 亿元（YoY -29.01%），占比53%，毛利率同比下降15.0pct 至28.25%；射频模组收入7.56 亿元（YoY -21.79%），占比44%，毛利率同比下降12.0pct 至28.74%。


降本拐点陆续出现，预计毛利率将企稳回升。2024 年下半年，芯卓产能爬坡初期产能利用率不足导致单片实际成本异常，该部分成本较高的晶圆经后道加工成产品在上半年销售给客户，对上半年毛利率和盈利能力影响较大。目前12 英寸线已步入稳定生产阶段，目前产能规模基本达成5000 片/月。随着芯卓产品持续上量，产线运转效率提升，降本拐点等迹象陆续出现，预计后期相关产品毛利将企稳回升。


L-PAMiD 产品进入量产交付阶段，WiFi7 模组产品规模化量产出货。公司L-PAMiD 产品系列是目前业界首次实现全国产供应链的系列产品，集成公司6 英寸滤波器晶圆生产线自产MAX-SAW 滤波器，产品已成功通过部分主流客户的产品验证，进入量产交付阶段。公司针对L-PAMiD 产品的研发覆盖全频段，将逐步丰富产品型号，持续布局高价值化的产品矩阵，形成产品战略闭环。在WiFi 无线连接领域，公司WiFi7 模组产品已实现规模化量产并保持稳定出货态势。同时，公司积极打造基于短距通信感知一体的SoC 芯片技术体系，在未来力争拓展到IoT、智能家居、健康监控、汽车电子等应用场景。


投资建议：射频前端产品平台型企业，维持“优于大市”评级由于下游需求复苏较弱，及产能爬坡初期产品成本较高拉低毛利率，我们下调公司2025-2027 年归母净利润至4.44/7.49/9.55 亿元（ 前值为7.09/10.48/12.76 亿元），对应2025 年8 月26 日股价的PE 分别为102/60/47x。公司已形成射频前端产品平台，维持“优于大市”评级。


风险提示：需求不及预期，竞争加剧的风险，产能利用率不及预期。

□.胡.剑./.胡.慧./.叶.子./.张.大.为./.詹.浏.洋./.李.书.颖./.连.欣.然    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司