中国通号(688009)：城轨复苏明显 海外收入继续高增

中国通号发布半年报， 2025 年H1 实现营业总收入147.30 亿元（yoy+2.77%），归母净利16.21 亿元（yoy+1.34%），扣非净利15.59 亿元（yoy-0.11%）。其中Q2 实现营业总收入79.96 亿元（yoy+2.71%，qoq+18.75%），归母净利10.59 亿元（yoy+6.46%，qoq+88.51%）。在轨交新增需求持稳情况下，更新改造需求有望为公司带来业绩持续增厚，海外业务与低空经济有望开辟公司远期新增长曲线。维持公司“买入”评级。


　　利润率保持相对稳定，研发强度有所增加


　　毛利率方面，25H1 毛利率28.76%，yoy-0.6pct；25Q2 毛利率30.06%，同比降低0.93pct，环比提升2.83pct。期间费用率方面，25H1 期间费用率为14.1%，同比提升0.15pct。25H1 净利率12.70%，yoy-0.35pct；25Q2净利率15.19%，同比提升0.38pct，25Q2 净利率有好转。25H1 公司销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分别为2.26%/6.53%/5.45%/-0.19%，yoy-0.17pct/-0.14pct/+0.21pct/+0.36pct，管理与销售费用率整体下降，研发强度有所增加。


　　25H1 城轨复苏明显，海外收入继续高增


　　分业务来看公司25H1 城轨复苏明显，海外继续高增。25H1 公司铁路领域83.24 亿元，较上年同期下降7.87%；城轨领域39.16 亿元，较上年同期增长12.85%；海外领域9.44 亿元，较上年同期增长55.92%；工程总承包及其他领域14.80 亿元，较上年同期增加29.93%。25H1 累计新签合同总额175.68 亿元，较上年同期下降16.44%，主要系低毛利工程总承包业务战略性收缩，铁路/城轨均有增长。铁路领域订单111.4 亿元，yoy+12.64%；城轨领域37.74 亿元，yoy+26.51%；海外领域18.75 亿元，yoy-47.16%；工程总承包及其他领域7.48 亿元，yoy-83.74%；低空经济领域新签合同额0.3亿元，低空经济业务开始逐步贡献业绩。


　　高铁/城轨市占率持续领先，改造项目进展迅速推动合同额向好2025 年上半年，在铁路弱电系统集成市场，公司承揽珠肇、深汕、石雄等重点高铁建设项目，市场占有率持续领先；高铁改造与更新项目推进较快，25H1 公司高铁改造项目承揽合同额14.80 亿元，较上年同期增长74.86%，进一步抢占市场转型先机。在城市轨道交通信号系统集成市场，公司中标雄安新区至北京大兴国际机场快线通信信号系统集成和沈阳地铁9 号线、厦门地铁6 号线集美至同安段信号系统集成等项目，市场占有率稳固首位；此外，公司还承接武汉地铁1 号线、北京地铁5 号线等相关专业改造工程，推动城轨市场新签外部合同额回升向好。


　　盈利预测与估值


　　我们略微上调公司费用率，因此下调公司业绩预期，预计公司25-27 年归母净利润为37.01/39.30/42.42 亿元（前值39.57/43.07/46.77 亿元），EPS分别为0.35/0.37/0.40 元（前值0.37/0.41/0.44 元）。可比公司25 年iFind一致预期PE 均值为16.49 倍（前值14.69 倍）。考虑到公司为全球轨交通信信号系统龙头，有望受益于高铁通信信号系统更新改造，海外市场打开新增长极，H 股参考2025 年来对A 股估值折价约48%，我们给予公司25 年A/H 股20/10.5 倍PE（前值18/9.5 倍PE），对应目标价7.00/4.02（前值6.66 元/3.85 港币），给予“买入”评级。


　　风险提示：高铁通信信号系统更新改造不及预期，城轨建设下滑。

□.倪.正.洋    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司