中国海油(600938)：25H1油气产量再创新高 油价波动期盈利韧性凸显

公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业总收入2076亿元，同比-8.4%，实现归母净利润695 亿元，同比-12.8%。2025Q2 单季，公司实现营业总收入1008亿元，同比-12.6%，环比-5.7%，实现归母净利润330 亿元，同比-17.6%，环比-9.8%。


　　点评：


　　增储上产叠加提质增效，25H1 业绩韧性凸显


　　2025H1，国际油价震荡下行，布油均价为70.81 美元/桶，同比-15.1%，Q2受贸易冲突和OPEC+增产影响，国际油价快速下跌，Q2 布油均价为66.71 美元/桶，同比-21.5%，环比-11.0%。25H1 境内天然气需求小幅增长，消费量同比增长2.1%。公司克服国际油价震荡下行压力，在增储上产、严控成本方面持续发力，盈利能力韧性凸显，高质量发展步伐稳健。公司现金流表现优异，25H1 经营活动现金流为1092 亿元，同比-7.9%，实现净现金流129 亿元，同比+35%。25H1 年化ROE 为18.1%，同比-4.9pct。公司坚持审慎的财务政策，截至25 年3 月底的资产负债率为29.5%，同比-3.4pct。


　　25H1 油气当量产量再创新高，天然气产量同比增长12%25H1 公司实现净产量385 百万桶油当量，同比增长6.1%，创历史同期新高。


　　25H1，渤中26-6 油田开发项目（一期）、文昌9-7 油田开发项目以及巴西Buzios7、Mero4 等10 个油气田顺利投产，展现了卓越的项目执行能力。公司天然气产量同比大幅增长12.0%，东方29-1 气田开发项目、东方1-1 气田13-3 区开发项目先后投产，深海一号、渤中19-6 等在产大气田产量不断攀升。随着深海一号二期天然气项目全面投产，“深海一号”大气田高峰年产气量有望超过45 亿方立方米，成为中国最大海上气田。实现价格方面，25H1 公司平均实现油价69.15 美元/桶，同比-13.9%，平均实现天然气价格为7.9 美元/千立方英尺，同比+1.4%。


　　2025H1，公司获得5 个新发现，成功评价18 个含油气构造。在中国海域，获得锦州27-6、曹妃甸22-3、涠洲10-5 南等新发现，成功评价秦皇岛29-6、陵水25-1 等含油气构造。在海外，围绕战略重点区积极布局，圭亚那深水立体勘探持续增储，首次签署哈萨克斯坦勘探新区块石油合同，进一步拓展海外勘探潜力。


　　成本控制能力优异，25H1 桶油成本同比下降0.81 美元/桶公司进一步夯实成本竞争优势，25H1 桶油主要成本26.94 美元/桶油当量，同比-2.9%。其中，桶油作业费用为6.76 美元/桶油当量，同比-0.7%，桶油DD&A 为13.89 美元/桶油当量，同比-0.4%，主要原因是产量结构变化以及汇率变动的综合影响。桶油除所得税外的其他税金同比-11.0%，主要是国际油价下降的影响。公司将持续加强成本管控，坚持成本领先战略，在油价波动期为公司业绩筑牢基石。


　　坚持高分红政策，25H1 派息率达45.9%


　　公司一贯注重股东回报，积极分享发展成果。董事会已决定派发2025 年中期股息每股0.73 港元（含税），较2024H1 仅下降0.01 港元，体现了公司在油价和业绩波动期的股东回报诚意。中期派息率为45.9%，相较2024H1 明显提升。低利率背景下，内地市场高分红和分红持续性公司较为稀缺，公司坚持稳定高分红政策，投资价值凸显。


　　25 年公司将维持高额资本开支，支持产量稳定增长25H1 公司共完成资本支出576 亿元，同比下降8.8%，为增储上产提供充分保障，其中勘探、开发、生产投资分别同比-1.6%、-9.8%、-7.0%。公司2025年资本开支预算为1250-1350 亿元，其中勘探、开发、生产资本支出占比分别为16%、61%、20%，国内、海外资本支出占比分别为68%、32%。25 年产量目标为760-780 百万桶油当量，目标中枢同比增长5.9%，26 年产量目标为780-800 百万桶油当量，目标中枢同比增长2.6%，27 年产量目标为810-830百万桶油当量，目标中枢同比增长3.8%，远期产量增速趋于稳定。公司将专注高质量发展，追求有效益的产量，保持生产规模稳步增长。


　　盈利预测、估值与评级


　　得益于优秀的产量增长和成本控制，公司在油价下行期业绩韧性凸显。我们维持对公司的盈利预测，预计公司25-27 年归母净利润分别为1354/1398/1443亿元，折合EPS 分别为2.85/2.94/3.04 元/股，我们依然看好公司“增储上产”的潜力和成本控制能力，公司业绩有望穿越油价周期实现长期增长，维持对公司的“买入”评级。


　　风险提示：原油和天然气价格大幅波动、项目进度不及预期、成本波动风险。

□.赵.乃.迪./.蔡.嘉.豪./.王.礼.沫    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司