比音勒芬(002832)：收入逆势增长 电商表现亮眼

公司发布2025 上半年业绩，收入逆势增长：公司上半年实现收入21.03 亿元，同比增长8.63%，实现归母净利润4.14 亿元， 同比下降13.56%。其中Q2 单季收入为8.17 亿元，同比增长22.33%，归母净利润0.83 亿元，同比减少29.30%。Q2 收入增长环比提速，盈利端波动。


　　电商、直营渠道逆势高增，品牌力不断加强：分渠道看，25H1 公司电商/直营/ 加盟/ 其他渠道收入分别为2.14/14.12/4.63/0.14 亿元， 同比变动+71.82%/+10.56%/-10.34%/-22.68%。期间公司加快电商渠道推广，与平台深度合作，通过直播加大引流，电商增长超预期。同时，公司加大对直营门店建设，并通过开设不同类型门店覆盖更多消费人群，期间公司全球先锋店落户深圳，终端形象不断升级。品牌宣传方面，公司新签代言人丁禹兮，提升品牌年轻化形象，不断打磨品牌知名度和美誉度。截至期末，公司线下直营/加盟门店分别为672/652 家，同比变动+63/+2 家， 较年初变动+28/+6 家。


　　净利率受毛利率和销售费用增加造成阶段性波动： 公司25H1 净利率为19.69%，同比下降5.05pct，主要原因是毛利率和销售费用增加影响。期间公司毛利率为75.92%，同降1.94pct，系公司加大推出具有竞争力价格段产品，销售单价下降影响。上半年公司销售/ 管理/ 研发费率分别为41.42%/7.93%/3.11%，同比变动+2.47/+0.13/-0.14pct，销售费率增加主要由于公司加大直营门店和电商渠道建设，以及推广新品牌所致。公司正处于发展新门店类型、新品牌的重要阶段，短期费用上升符合预期，Q2 收入端提速表明公司战略初见成效。公司期末存货周转天数为354 天，同比提升45 天，主要是电商、直营渠道收入增加导致的结构性变化。


　　投资建议：公司业绩短期波动不改长期逻辑， 主品牌比音勒芬市占率不断提升，新门店、新渠道、新品牌持续拓展，为长远发展不断奠基。维持2025/26/27EPS 1.23/1.40/1.58 元，对应PE 估值为14/12/11 倍， 维持“推荐”评级。


　　风险提示：终端销售低于预期的风险；库存积压导致存货减值增加的风险；渠道扩张低于预期的风险。

□.郝.帅./.艾.菲.拉.·.迪.力.木.拉.提    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司