影石创新(688775)：全景相机增收不增利 无人机被给予厚望

公司公告：2025 年上半年，公司实现营收36.7 亿元，同比+51.2%，归母净利润5.2 亿元，同比+0.3%。其中，25Q2 实现营收23.2 亿元，同比+58.1%，归母净利润3.4 亿元，同比+1.7%。


　　中国市场增长更快：1）25H1，公司消费级全景相机实现收入31.6 亿元，同比+53.8%；专业级全景相机实现收入0.11 亿元，同比-14.5%，延续颓势；配件及其他实现收入4.6 亿元，同比+36.4%。2）上半年的重要新品是GO Ultra，延续GO 系列轻量化、模块化的设计思路，但明显区别于此前的3S 型号，追求了更高的配置和性能，牺牲了部分轻量化，同时价格也更贵。3）25H1，内销/美国/欧洲/日韩/其他地区分别实现收入10/8.6/7.7/2.8/7.3 亿元，分别同比+77.5%/+55.2%/+31.2%/+51.9%/+39.4%。公司IPO， 在中国市场带来品牌宣传效应，流量明显增加，中国市场销售因此受益。


　　费用率提升导致利润率下降：1）25H1，公司归母净利润14.7%，同比下降7.2pct，主要是毛利率下降与费用率提升共同作用。2）25H1，公司实现毛利率51.2%，同比-2.2 pct，销售费用率达到17.1%，同比+2.4 pct，主要是因为公司加大产品推广力度并增加销售人员薪酬；研发费用率达到15.3%，同比+3.8 pct，当期主要投入多传感器感知避障导航系统、新一代一体化全景相机、新一代穿戴式相机及智能飞行机器人等在研项目。


　　全景无人机被给予厚望：1）大疆是影石主要竞争对手，虽然大疆在全景相机方面明显弱于影石，但大疆在Vlogger 用户使用的运动相机方面具备明显优势。2） 影石计划推出全景无人机，将全景拍摄技术引入无人机拍摄方案实现创新，实现先飞行捕捉全景视野、再构图自由截取理想视角，同传统消费级无人机形成差异化竞争。3）公司当前高估值已超过全景相机、运动相机业务。


　　由于市场缺乏消费级无人机标的，影石特色的全景无人机开发计划被市场给予厚望。


　　投资建议： 我们维持盈利预测， 预计公司2025-2027 年营业收入分别为81.7/112.3/149.5 亿元， 分别同比+46.5%/+37.5%/+33.1% ， 归母净利润11.8/16.2/22.8 亿元，分别同比+18.5%/+37.2%/+41.1%，EPS 分别为2.94/4.03/5.69 元每股，当前股价对应119.7x/87.3x/61.8x P/E，维持“谨慎推荐”评级。


　　风险提示：涉美337 调查及相关诉讼的风险； 新品开发不及预期风险。

□.何.伟./.刘.立.思./.杨.策./.陆.思.源    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司