欣旺达(300207)：消费电池盈利稳步提升 动储亏损有望收窄

Q2 业绩符合预期。公司25H1 营收269.9 亿元，同+12.8%，归母净利润8.6 亿元，同+3.9%，毛利率15.8%，同-0.8pct；其中25Q2 营收147 亿元，同环比+13.5％/+19.6％，归母净利润4.7 亿元，同环比-7.1%/+21.5％，毛利率14.9%，同环比-1.8/-2pct。


　　消费电池电芯自供率提升，盈利水平不断提升。25H1 消费电池收入139亿元，同增5.2%，毛利率19.6%，同增1.6pct。锂威25H1 收入37 亿元，同增约25%，贡献净利润4.6 亿元，同减22%，净利率12%+；我们预计25 年电芯自供率提升至50%+，收入目标75-80 亿元，净利率15-20%。随着AI 带来电池新需求，电芯+Pack 一体化趋势明确，公司凭借Pack 端优势，后续有望充分收益，我们预计消费25 年贡献利润25亿元+，同增10-20%。


　　动储客户产品结构改善，下半年亏损持续收窄。出货端，动储电池25H1出货16.1GWh，同增93%，其中25H1 动力约10GWh，储能约6GWh；6 月单月出货量达4GWh，我们预计25 全年动储出货近40GWh，其中储能电池约10GWh。盈利方面，动储电池25H1 收入76 亿元，单Wh均价0.5 元+（含税），毛利率9.8%，同减1.9pct，主要由于储能电芯影响（毛利率3-4%）；25H1 动储权益亏损约4.3 亿元，对应单Wh 亏损近0.07 元；随着动力新客户放量+储能产品结构改善，下半年动储盈利持续向好。储能系统方面，25H1 出货8.9GWh，同增133%，收入10 亿元，同增69%，毛利率20%，同减8pct，主要由于储能电芯自供率持续提升，毛利率将回落至行业平均水平。


　　Q2 公允价值变动收益大幅增长，经营性现金流承压。公司25H1 费用率15.1%，同+1.8pct，其中Q2 费用率14.7%，同环比+2.5/-0.8pct，汇兑损失近0.5 亿；Q2 投资收益-0.3 亿，环减1 亿，公允价值变动收益2.6亿，环增2.1 亿，资产减值损失-0.4 亿，环增1.5 亿。25H1 经营性净现金流10.4 亿元，同-39.8%，其中Q2 经营性现金流-4.9 亿元，同环比-149%/-132%；25H1 资本开支41.6 亿元，同+27.5%，其中Q2 资本开支22.2 亿元，同环比+68.6%/+14.6%；25H1 末存货85.8 亿元，较年初+14.6%。


　　盈利预测与投资评级：我们基本维持25-27 年归母净利润预测20.5/25/30亿元，同增+40%/+22%/+21%，对应PE 为22x/18x/15x，考虑到公司消费龙头地位，维持“买入”评级。


　　风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

□.曾.朵.红./.阮.巧.燕./.胡.锦.芸    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司