华电国际(600027)：产能扩张难补量 煤价下行促增利

业绩简评


　　8 月28 日公司发布2025 年中报，1H25 年实现营收599.5 亿，调整后同比-8.98%；实现归母净利39.0 亿，调整后同比+13.15%。计划中期每股派发现金红利0.09 元人民币（含税）。


　　新能源挤压致电量下滑，但受益于容量电价和发电结构调整，电价降幅较小。1H25 公司共完成上网电量1132.9 亿千瓦时、调整后同比-6.5%，平均上网电价约517.1 元/MWh、调整后同比-1.4%。分区域看，1H25 可比口径下公司煤电发电量降幅前三的省份分别为山东、河南和安徽，主要受到新能源发电量增加和外来电新机组投产的影响。但得益于山东、河南煤电容量电价补偿比例较高，且报告期内公司新投产156.5 万千瓦气电机组登因素带动电价较高的气电发电量显著提升，公司平均上网电价仅同比-7.2 元/MWh。


　　煤价下行降低燃料成本，点火价差继续走阔。1H25 公司入炉标煤单价为850.74 元/吨，追溯调整后较上年同期下降12.98%。实现供电煤耗280.05g/kWh、同比-5.23g/kWh。煤价与煤耗双降，公司火电度电燃料成本同比下降12.18 元/MWh 至约347.43 元/MWh，降幅约3.4%。度电燃料成本降幅小于入炉标煤价降幅，或因新机组投产+资产注入致气电装机占比提升。1H25 公司实现销售毛利率10.72%，同比提升2.1pcts，环比基本持平。


　　3Q25 电量增速有望回升，长期看新增机组将陆续贡献增量。短期看，3Q25 高温天气带动用电需求复苏将提升火电资产利用小时数，尤其1H25 火电发电量降幅较大的省份，7、8 月受极端高温天气的影响更大，如河南7 月火电发电量同比+32.7%。中长期看，资产注入后公司已获核准及在建机组数量达到1196.6 万千瓦，其中火电机组626.8 万千瓦、抽水蓄能机组569.8 万千瓦。新机组稳定投产将为公司带来长期增量。


　　预计公司2025~2027 年分别实现归母净利润69.8/72.9/93.2 亿元，EPS 分别为0.60/0.63/0.80 元，公司股票现价对应PE 估值分别为9 倍、8 倍和7 倍，维持“买入”评级。


风险提示


　　电力需求不及预期，煤价下行不及预期，参股项目业绩不及预期，大额资产减值。

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