中国银河(601881)：投资经纪驱动 扩表杠杆提升

中国银河发布半年报，2025 年H1 实现营收137.47 亿元（yoy+37.71%），归母净利64.88 亿元（yoy+47.86%，处于业绩预告63.62-68.01 亿元区间，符合预期），扣非净利64.85 亿元（yoy+47.09%）。其中Q2 实现营收61.89亿元（yoy+123.56%，qoq-18.12%），归母净利34.72 亿元（yoy+25.96%，qoq+15.12%）。公司拟以1.25 元/10 股派发中期分红。考虑到公司投资与经纪业务增长亮眼、受益于市场景气度上行，给予A/H 分别增持/买入评级。


　　投资与经纪表现亮眼，驱动业绩同比增长


　　25H1 投资类收入73.99 亿元，同比增长50%。上半年公司股、债均进一步加仓，Q2 季度末金融投资季度环比提升6%至4076 亿，杠杆率较年初+0.07pct、Q2 季度环比+0.05pct 至4.14x；结构上，固收投资规模2607 亿，较年初+7%；在FICC 领域，公司开展固定收益创新业务，客需业务跨越式发展；权益投资规模786 亿，较年初+3%；其他权益工具投资规模580 亿，Q2 季度环比增长39 亿；衍生品方面，公司丰富服务矩阵。25H1 经纪业务收入36.47 亿元，同比+45%。公司持续优化完善多产品布局和服务矩阵，不断深化买方投顾体系建设，加强财富管理综合能力，截至25H1，金融产品保有规模为2,141 亿元，较年初增长1.4%，其中普惠金融产品保有规模超1,600 亿元；投资顾问人数4,111 人，较年初增加313 人。


　　投行、资管业务收入保持同比增长


　　25H1 投行业务净收入3.16 亿元，同比增长19%。公司投行业务表现出色，完成1 单 IPO 项目、4 单再融资项目、2 单新三板定向发行项目。股权承销规模为206 亿元，市场排名第8，重大资产重组交易规模为115 亿元，市场排名第7。债券承销规模3273 亿元，同比增长83%，市场排名第6。资管业务上，25H1 净收入2.68 亿元，同比+18%，银河金汇探索精品化道路，构建多元化产品体系，落地科创权益、固收+、公募REITs、QDII 等核心品类，构建覆盖产业链、全球配置、固收增强等多维度21 个权益子策略的产品矩阵储备，完成养老主题 FOF 系列产品布局。利息净收入19.40 亿元，同比增长5%。


　　盈利预测与估值


　　考虑到7 月以来市场景气度上行，我们上调全年市场成交额、公司投资类收入等假设，同时因会计口径调整下调其他业务收入假设（从毛收入调整为净收入口径，同步调降其他业务成本，实际对利润表现影响有限，且目前未披露24 年追溯调整后的数据。若对24 年收入进行调整后，预计25 年营业收入同比增速为31%）。我们预计公司25-27年归母净利润分别为140/157/174亿元（上调23%/26%/30%），对应EPS 为1.28/1.44/1.59 元，2025 年BPS为10.73 元。可比公司A/H 股Wind 一致预期25E PB 分别为1.3/1.0 倍，考虑到公司投资与经纪业务增长亮眼、充分受益于市场景气度上行，分别给予25 年2.0/1.3 倍PB 估值，上调目标价为21.46 元/15.28 港币（前值20.06元/9.10 港币，分别对应1.9/0.8 倍25 年PB）。


　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。

□.沈.娟./.汪.煜./.孙.亦.欣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司