中国中冶(601618)：Q2业绩边际改善 矿产资源利润显著增厚

Q2 业绩增速同比转正、环比大幅提速，海外市场持续开拓。2025H1 公司实现营收2375 亿元，同降21%；归母净利润31 亿元，同降25%，符合预期；扣非归母净利润23 亿元，同降28%。分季度看，Q1/Q2 公司营收分别同降18%/23%；归母净利润分别同比-40%/+1%，Q2 增速转正，环比大幅提速，主要受益于毛利率提升以及减值损失减少。分业务看，工程承包实现营收2169 亿元，同降22%，其中冶金工程/房建及市政基建工程分别实现营收476/1693 亿元，同降16%/23%；特色业务实现营收183 亿元，同降5%，其中矿产资源和新材料/工程服务/高端装备/能源环保分别实现营收33/14/67/69 亿元，同比+0.2%/-12%/-4%/-8%，资源业务较为稳定；综合地产实现营收48 亿元，同降5%。分地区看，境内/境外分别实现营收2231/145 亿元，同比-22%/+9%，海外市场持续拓展。


　　毛利率提升，减值损失减少，现金流改善。2025H1 公司综合毛利率10.1%，同比+1pct（（Q2 单季11.4%，同比+1.5pct，环比+3pct）。分业务看，工程承包/特色业务/综合地产毛利率分别为9.6%/17.6%/6%，同比+1/+1/-0.7pct，工程主业毛利率提升主要受益项目结算周期加快以及严控成本费用支出，特色业务毛利率提升主要受益粗铜等矿产品量价齐升叠加成本控制较好。期间费用率5.9%，同比+0.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.1/0.3/0.1/0.1pct，费用率提升主因收入降幅较大，费用未能有效摊薄。资产（含信用）减值损失同比少计提13 亿。归母净利率1.3%，同比-0.1pct。经营性现金流净流出220 亿，同比少流出64 亿。


　　矿产资源利润大幅增长，待开采矿山前期工作加快推进。2025H1 三座在产矿山合计实现营业收入28 亿元，同增3%；实现归属中方利润5.5 亿元，同增29%，占公司归母净利润的18%，其中瑞木镍钴矿/山达克铜金矿/杜达铅锌矿归属中方利润分别为2.3/1.5/1.7 亿元。此外，锡亚迪克铜矿项目巴基斯坦相关审批程序已全部申请并基本获批，阿富汗艾娜克铜矿正加快推进可研论证、进矿道路建设等前期准备工作，上述两座矿山投产后，资源板块业绩贡献有望显著增厚，价值重估空间可观。


　　新签订单边际改善，海外增速亮眼。2025H1 公司新签合同额5482 亿元，同降19%，Q2 单季同降12%，环比Q1 降幅收窄。分业务看，2025H1 冶金工程与运营服务/房建工程/ 市政与基础设施工程/ 工业制造及其他工程新签合同额分别为940/2065/954/1067 亿元，同降8%/34%/6%/2%。分区域看，境内/境外分别新签合同额4905/577 亿元，同比-23%/+33%，海外订单增势强劲。2025 年1-7 月新签订单6113 亿元，同降18.5%，其中海外新签613 亿元，同增38%，加速上行。


　　投资建议：考虑到公司短期新签订单增长承压，但当前经营态势已有所修复，预计25-27 年归母净利润分别为61/65/70 亿元，同比-10%/+6%/+8%，当前股价对应PE 分别为12/11/10 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：工程建设需求下滑、矿产资源价格波动、减值风险等。

□.何.亚.轩./.程.龙.戈./.张.天.祎    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司