山东黄金(600547)：业绩同比大幅增长 费用管控成果显著

山东黄金发布半年报，2025 年H1 实现营收567.66 亿元（yoy+24.01%），归母净利28.08 亿元（yoy+102.98%），扣非净利28.10 亿元（yoy+98.74%）。


　　其中Q2 实现营收308.30 亿元（yoy+14.97%，qoq+18.87%），归母净利17.82 亿元（yoy+160.68%，qoq+73.64%）。公司是黄金行业龙头，且我们认为金价长期依旧具备上升空间，黄金股或仍具配置价值，维持增持评级。


　　业绩同比大幅增长主要因金价上涨，且费用管控成果显著2025 年上半年，公司矿产金产/销量24.71/23.60 吨，其中，其中境内、海外矿山产金分别为19.05、5.67 吨，去年同期产量为24.52 吨。据半年报，公司自产金收入、成本分别为170.06、81.37 亿元，按销量测算单吨售价/成本分别为720.6/344.8 元/克。公司业绩同比大幅增长主要受益于金价上涨，据Wind，25H1 金价均价同比上涨38.9%至724.29 元/克。费用管控方面，优化成效显著，销售净利率达6.82%，同比提升2.1pct，期间费用率为5.25%，同比降0.36pct。


　　持续勘探增储，重点项目进展顺利


　　增储方面，累计完成探矿工程量 29.3 万米，探矿新增金金属量 18.8 吨，同时，公司加快推进项目建设，报告期内三山岛金矿副井工程施工至-1900米标高、刷新国内深井纪录，同时，平行推进采选15000 吨/日扩建工程建设项目核准、安设审查等手续办理，争取项目尽早具备全面建设条件。焦家金矿资源整合项目、新城金矿资源整合项目均按施工进度计划有序推进。持续推进卡蒂诺公司纳穆蒂尼金矿项目生产系统联调联试试生产和生产能力爬坡，整体生产情况稳中向好。


　　重申降息利好黄金，中长期仍看好金价上涨趋势据华泰宏观《联储年会：鲍威尔鸽派讲话明确9 月降息信号》（2025.08.23），8 月22 日晚，美联储主席在Jackson Hole 年会上作题为《货币政策与美联储评估框架》的演讲，提供了9 月再次降息的指引，我们维持年内再降息两次的预测，联储降息路径最关键的参考指标将是非农数据。我们重申美联储降息有望驱动美实际利率下行，对黄金是利好，但短期突破前高可能需要超预期的数据或事件。中长期我们认为，除非美国恢复高增长低通胀并行的经济预期，并能有效降低赤字率，否则以央行为代表的买家或延续当前购金策略，黄金的上涨趋势或持续。


　　盈利预测与估值


　　我们上调公司25-27 年归母净利润（ 5.75%/4.83%/18.17% ） 至68.82/95.31/123.89 亿元（CAGR 为34.17%），对应EPS 为1.54/2.13/2.77元。上调是因为金价实际涨幅超我们预期。可比公司25 年Wind 一致预期PB 均值为3.82 倍，给予公司25 年3.82 倍PB，25 年BPS 9.76 元，公司近3 个月A/H 平均溢价率29.19%，基于25 年8 月27 日港元兑人民币汇率0.913，对应A/H 目标价37.25 元/31.58 港元（前值36.98 元/24.4 港元，基于25 年3.82 倍PB，2025 年BPS 9.68 元，A/H 平均溢价率63%），均维持增持评级。


　　风险提示：行业下游需求不及预期，公司产能扩张不及预期等。

□.李.斌./.马.晓.晨    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司