湖南裕能(301358)：产品结构优化 盈利能力快速修复

事件：25H1公司实现营收143.6亿元，同比+33.2%，归母净利3.1亿元，同比-21.6%，扣非净利3.1亿元，同比-18.4%；毛利率7.4%，同比-0.8pcts，净利率3.1%，同比-1.5pcts。25Q2公司实现营收76.0亿元，同/环比 +21.3%/+12.3%；归母净利2.1亿元，同/环比-8.5%/+124%；扣非净利2.3 亿元，同/环比-1.4%/+165%；毛利率9.0%，同/环比+0.4/+3.5pcts；净利率 2.8%，同/环比-0.9/+1.4pcts，符合预期。


　　25H1出货与行业增长共振，结构持续优化。受益于行业景气度向上，公司磷酸铁锂正极材料出货48万吨，同增55%，产能利用率达到117%；其中Q2 出货近26万吨，同/环比高增50%/16%。受竞争加剧影响，价格略有下滑，营收增幅低于销量增幅。出货结构上，期内CN5系列、YN9系列等高端新产品销量合计超19万吨，在公司产品销量占比中达到约40%。展望后续，我们预计下半年增长延续，全年出货量或超100万吨，叠加反内卷带来价格企稳，营收增长或近50%，海外马来西亚&西班牙项目将在明年后贡献弹性。而公司在下一代高压密产品技术上具有先发优势，产品结构有望持续优化并改善盘利能力。


　　25Q2盈利能力快速修复。25Q2公司毛利率环比大增3.5pcts主要系产品结构优化，规模放大使期间费用率同比-0.3pcts，环比持平。同时信用减值扩大 0.3亿元，补交增值税0.55亿元影响净利率0.7pcts，最终25Q2净利率仍环比大幅+1.7pcts至3.0%。


　　投资建议：公司是全球磷酸铁锂正极材料龙头，顺应行业趋势，在中镍高电压、高压实密度等高端产品布局、出货领先，在产品结构优化同时维持领先的产能利用率。公司海外产能持续推进有望充分受益海外LPF替换浪潮，且随国内反内卷带来更多供给侧约束，出清加速，公司将引领行业触底回升。预计公司2025-2027年营收分别为331/436/552亿元；归母净利分别为11/19/29 亿元，EPS1.4、2.5、3.9元/股，对应PE25x/14x/9x。首次覆盖给予“推荐” 评级。


　　风险提示：行业竞争加剧、全球贸易形势复杂多变、原材料价格上涨等风险。

□.曾.韬./.段.尚.昌    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司