中国东航(600115)：2Q亏损收窄 看好盈利持续改善

公司公布1H25 业绩：收入668.22 亿元，同增4.1%；归母净亏损15.92 亿元，同比缩窄42.5%。其中二季度公司实现收入334.16 亿元，同增7.8%；归母净亏损5.97 亿元，同比缩窄69.6%。公司上半年净利符合预告净亏损区间12-16 亿元。公司客座率同比表现突出，但票价表现较弱，景气改善仍需等待。不过我们认为我国机队引进放缓将在中期延续，公司有望受益于长三角地区旺盛的出行需求，持续挖掘潜力市场。我们看好公司收益水平好转，盈利持续改善。维持“买入”。


　　2Q25 量增价跌，国际线运力快速提升


　　2Q25 东航运力投放相比1Q 加速，在三大航中增速最高，且客座率表现突出。整体ASK/RPK 分别同增8.5%/13.6%，其中国内线/国际线ASK 同增3.8%/20.3%，国际线已超过19 年同期12%。客座率方面，整体同增3.9pct至85.6%，其中国内线同增4.1pct 至87.1%，国际线同增3.5pct 至82.9%。


　　不过收益水平表现较弱，我们测算单位客公里收益同降约9%。最终A 股口径2Q25 营收为334.16 亿，同比提升7.8%。


　　2Q25 成本费用压力减轻，亏损同比明显收窄


　　成本端，受益于航空煤油出厂价均价同比下降17%，2Q25 单位座公里成本同比下降4.8%，公司2Q25 营业成本录得317.89 亿，同增3.3%，明显低于营收涨幅，使得毛利率同增4.1pct 至4.9%，毛利润同增13.92 亿至16.27亿。同时或受益于实际利率及汇兑损益改善，财务费用同比减少5.39 亿至10.72 亿，最终公司归母净亏损同比缩窄13.68 亿/69.6%至5.97 亿。


　　1H25 整体经营有所改善，看好盈利持续提升


　　1H25 整体来看，公司客座率改善明显，但客收水平承压。ASK 同增7.5%，客座率同增3.6pct 至84.8%，增幅在三大航中较高。但公司1H25 单位客公里收益同降7.2%，其中国内/国际线分别同降7.9%/5.4%。成本端职工薪酬、起降费等增幅较大，单位扣油ASK 成本同增2.4%。不过客座率及油价利好使得公司毛利率仍同增0.8pct 至3.5%，毛利润同增5.79 亿至23.21亿，同时财务费用同比下降8.14 亿至22.13 亿，最终净亏损同比缩窄11.76亿/42.5%至15.92 亿。往后展望，行业景气回暖及长三角地区旺盛的出行需求，或将助力公司经营持续改善。


　　盈利预测与估值


　　我们下调公司25-27 年归母净利润(85%/30%/22%)至5.09/46.39/67.63 亿元，对应EPS 为0.02/0.21/0.30 元。下调主因客收水平低于此前预期，恢复仍需等待。公司历史10 年PB 均值A/H 股2.1x/1.2x，由于公司ROE 有望取得突破，给予溢价至A/H 股2.6x/1.8x 2025E PB（前值2.6x/1.5x2025EPB，考虑AH 价差有望进一步收窄，提高H 股估值），并预计25 年BPS为1.84 元，A/H 股目标价人民币4.80 元/3.65 港币（前值为人民币5.15 元/3.20 港币），维持“买入”。


　　风险提示：需求恢复不及预期，机队引进超预期，油汇波动，维修等成本增长超预期，安全事故。

□.沈.晓.峰./.黄.凡.洋    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司