韵达股份(002120)：竞争拖累盈利 关注2H价格弹性

公司公布上半年业绩：上半年实现营业收入248.33 亿元（yoy+6.80%），归母净利5.29 亿元（yoy-49.19%），扣非净利4.53 亿元（yoy-45.60%）。


　　其中Q2 实现营业收入126.44 亿元（yoy+4.53%，qoq+3.74%），归母净利2.08 亿元（yoy-66.94%，qoq-35.33%）。上半年业绩低于我们预期（7.3亿），主因：1）收入端：2Q25 价格竞争加剧，行业轻小件占比提升，行业均价下降，公司策略性减缓轻小件增速；2）成本端：上半年公司进行网络规划与分拨经营调整，对成本造成阶段性冲击。中长期，我们看好公司通过优化配置运输资源，转运环节人效持续提升、智能化与自动化、网格仓和集包仓等手段实现单票成本快于单票收入的降幅，维持“买入”。


　　件量策略温和，价格同比降幅小于行业平均


　　上半年， 公司营业收入/ 快递服务收入达248.3/244.9 亿元， 同比+6.8%/+7.9%。1H25，全国快递业务量达956.4 亿件，同比+19.3%；快递业务收入累计完成7187.8 亿元，同比+10.1%；行业件均价同比-7.7%。


　　1H25，公司完成快递业务量127.3 亿件，同比+16.5%，快递产品单票收入1.92 元，同比-7.5%。1H25 件量增速较行业-2.8pct，主因2Q25 价格竞争激烈，公司主动调整策略，主动减少部分低价件。单票收入下降主因货品结构变化，轻小件占比提升以及市场竞争。


　　单票核心运营成本同比下降，规模效应与数字化管理双驱动上半年，韵达股份快递业务毛利率为6.55%，同比下降3.8pct，除行业竞争等外部因素外，上半年公司进行网络规划与分拨经营调整，产生离职补偿、搬家费用、资产损耗等，对成本造成阶段性冲击，且1H24 存在德邦股份投资收益2.8 亿元。1H25，单票核心运营成本同比下降15.62%。公司通过多种举措优化成本、提升效率：持续提升装载率，利用数据系统动态调整路由规划，降低单票运输成本；探索多级转运体系，减少操作频次；末端持续推进“集包仓”“网格仓”建设，分别达468 个和1926 个。公司持续构建“1+N+AI”多层次科技战略，在多地推广无人车或无人机配送。


　　“反内卷”或推动全国快递价格普涨，提振全网稳定性与盈利能力7 月至今，义乌、广州、揭阳等产粮区出现少见的淡季涨价行为。涨价主因：


　　1）自下而上：25 年价格战开始早、力度大、覆盖广，终端价格持续处在低位，末端加盟商经营压力累积；2）自上而下：国家邮管局牵头，各地邮管局响应“反内卷”，强化对末端低于成本线竞争行为的监管，进一步推动涨价。


　　旺季将至，产粮区以外、价格较低地区有望跟进涨价，有望缓解加盟网络经营压力，提振全网利润。政策引导促进行业价格回归合理区间，缓解超低价竞争，稳定并修复加盟网络盈利能力，公司与加盟商均有望受益于价格上涨带来的盈利弹性。


　　盈利预测与估值


　　我们下调公司25-27 年归母净利润（-20.6%/-18.5%/-15.5%）至17.43 亿元、20.48 亿元、23.32 亿元，对应EPS 为0.60 元、0.71 元、0.80 元，下调主因行业价格竞争激烈，公司网络调整仍需时间。给予公司25 年15.9 倍PE（前值25E 12.8x PE，前次与本次均持平可比公司Wind 一致预期），目标价为9.55 元（前值9.69 元），维持“买入”。


　　风险提示：行业增速低于预期；降本效果低于预期；价格竞争恶化。

□.沈.晓.峰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司