上海新阳(300236)：集成电路材料业务进入放量周期

本报告导读：


　　公司的电镀液及添加剂、蚀刻液、清洗液等产品已进入快速增长期；为了满足未来几年下游客户对集成电路材料不断增长的需求，公司对产能进行扩充、优化，并将新增投资18.5亿元新建年产50000 吨集成电路关键工艺材料项目。


　　投资要点：


　　维持上海新阳 “增持”评级，目标价64.50元。公司已公布2025年半年报，电镀液及添加剂、刻蚀液、清洗液等产品收入增长迅速，我们对2025-2026 年EPS 进行调整、并新增2027 年预测，预计公司2025E-2027E 的基本每股收益EPS 分别为0.86、1.21、1.72 元，增速为52.45%、40.57%、41.91%。根据可比公司2025 年PE 均值为66.88 倍，给予上海新阳2025 年PE 估值75 倍，对应目标价64.50元。


　　集成电路材料领域的平台化布局效果显著。上海新阳主要开发用于集成电路制造的关键工艺材料，包括电镀、清洗、光刻、研磨、蚀刻五大系列产品，25H1 进一步巩固并提升了公司在集成电路材料领域的市场地位，实现了公司从传统封装市场向半导体制程市场的深度转型。25H1 实现收入8.97 亿元，+35.67%YOY；扣非后归母净利润1.27 亿元，+58.07%YOY；销售毛利率40.75%，销售净利率14.88%。


　　集成电路材料进入快速放量阶段、贡献主要收入增长。分项来看，①、集成电路材料25H1 实现收入6.84 亿元，+55.74%YOY；毛利率45.90%，同比-2.36pct。②、集成电路材料配套设备及配件收入2478.84 万元，+1.92%YOY；毛利率30.58%，同比-2.97pct。③、涂料品收入1.87 亿元，-5.29%YOY；毛利率22.98%，同比增1.73pct。


　　可以看到，公司的晶圆制造用电镀液及添加剂系列产品的市场份额持续扩张，集成电路制造用清洗、蚀刻系列产品在客户端的应用进展顺利，销售额持续攀升。


　　需求饱满，产能不断扩建。结合市场需求变化情况及整体发展规划，①、公司对合肥新阳产线的原有产能进行优化，扩充至4.35 万吨，并追加投资至10.49 亿元；②、计划在现有厂区旁，投资建设年产50000 吨集成电路关键工艺材料及总部、研发中心项目，预计投资总额人民币18.5 亿元。我们认为伴随公司在新产能的陆续建成投产，公司产能规模的不断释放，有望满足未来市场需求的增长。


　　风险提示：宏观经济下行导致下游客户产能利用率下滑、市场竞争加剧带来价格压力、研发迭代无法满足下游客户技术升级需求、估值高于可比公司的风险等。

□.舒.迪./.肖.隽.翀    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司