兖矿能源(600188)：成长、弹性兼备 回购+分红价值可期

公司发布2025 半年度业绩公告。2025H1 营业收入593.49 亿元，同比减少17.93%；归母净利润46.52 亿元，同比减少38.53%。2025Q2 营业收入290.37 亿元，同比减少11.13%，环比减少4.21%；归母净利润19.42亿元，同比减少49.03%，环比减少28.34%。


　　煤炭业务：新建矿井产量稳步释放，澳洲Q3 销量有望出现较大增幅。


　　产销方面：25H1 公司商品煤产量7360 万吨，同比+6.5%；自产煤销量6234 万吨，同比-2.2%；贸易煤销量247 万吨，同比-40.0%。


　　25Q2 公司商品煤产量3680 万吨，同比+6.8%，环比持平；自产煤销量3185 万吨，同比-2.4%，环比+4.5%；贸易煤销量153 万吨，同比+44.2%，环比+64.1%。


　　利价方面：25H1 公司吨煤售价（扣除贸易）530 元/吨，同比-20.7%；吨煤综合成本295 元/吨，同比-27.3%。25Q2 公司吨煤售价（扣除贸易）514 元/吨，同比-22.1%，环比-5.7%；吨煤综合成本339 元/吨，同比-1.6%，环比+6.8%。


　　国内持续增产放量，海外Q3 销量有望出现较大增幅。国内方面，万福煤矿（180 万吨/年）进入联合运转、五彩湾四号露天矿（1000 万吨/年）剥离见煤均开始贡献增量，内蒙古地区昊盛煤业（1000 万吨/年）、内蒙古矿业（800 万吨/年）处于产能爬坡期，上半年产量分别同比增加42.0%、26.5%。同时西北矿业于2025 年7 月完成收购，其H1 商品煤产量/销量为1626/1561 万吨。海外方面，H1 由于公司加大了蓄水设施投资，澳洲板块在极端降雨天气下仍实现产量同比+211 万吨，但销量出现滞后同比-32 万吨，公司预期在Q3 弥补销售缺口。


　　化工：Q2 产量同比稳增，持续降本提效。


　　产销方面：25H1 化工产品产量474.5 万吨，同比+13.5%；销量417.1万吨，同比+11.4%。25Q2 化工产品产量220.9 万吨，同比+9.5%，环比-8.5%；销量202.9 万吨，同比+8.8%，环比+0.5%。


　　利价方面：25H1 公司化工产品综合售价2931 元/吨，同比-12.3%；综合成本2198 元/吨，同比-18.9%；综合毛利733 元/吨，同比+16.0%。25Q2 公司化工产品综售价2575 元/吨，同比-23.2%，环比-17.5%；综合成本1996 元/吨，同比-24.7%，环比-16.8%；综合毛利579 元/吨，同比-17.8%，环比-20.0%。


　　煤化工高端化持续推进，延长产业链利润。荣信化工80 万吨烯烃项目全面开工，鲁南化工6 万吨聚甲醛项目正稳步实施，新疆能化80万吨烯烃项目有序推进，50 万吨高温费托项目正在手续办理，公司煤化工产业持续向高端化推进，延长产业链利润。


　　发布中期分红方案，每股股利0.18 元。2025 年8 月29 日发布《2025 年半年度利润分配方案公告》，宣布拟派发半年度现金股利0.18 元/股，合计现金分红18.07 亿元，测算现金分红比例为38.84%，以8 月29 日收盘价为基础，测算A/H 年化股息率为2.78%/4.36%。公司现行23-25 年利润分配政策为现金股利总额应占扣除法定储备后净利润的约60%，且每股股利不低于0.5 元，我们预计下半年公司现金分红水平有望提高　　发布股份回购方案，助力长效激励：2025 年8 月29 日公布《关于以集中竞价交易方式回购股份的回购报告书》，本次回购资金总额为2-5 亿元，其中A 股为0.5-1 亿元，回购价格上限为17.08 元/股，约占公司总股本的0.03-0.06%，主要作为库存股用于股权激励；H 股为1.5-4 亿元，回购价格不高于前5 个交易日H 股平均收市价的105%，用于减少公司注册资本。本次回购有助于公司稳定股价，助力长效激励。


　　投资建议：考虑到公司半年报业绩符合预期，我们维持原盈利预测，预计公司2025-2027 年实现归母净利润99/119/137 亿元，对应PE 为13.1X、11.0X、9.5X，维持“买入”评级。


　　风险提示：下游需求不及预期；煤炭价格不及预期；煤炭产量超预期。

□.张.津.铭./.刘.力.钰./.高.紫.明./.鲁.昊./.张.卓.然    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司