苏盐井神(603299)：行业底部业绩韧性凸显 盐穴储气利润释放可期

事件：公司发布2025 年中报。2025H1，公司实现营业收入23.6 亿元，同比-16.6%；实现归母净利润3.4 亿元，同比-28.5%；实现扣非后归母净利润2.7 亿元，同比-40.6%。2025 年Q2，公司实现营业收入10.9 亿元，同比-24.2%，环比-14.0%；实现归母净利润1.8 亿元，同比-28.2%，环比+13.1%；实现扣非后归母净利润1.2亿元，同比-48.1%，环比-14.3%。


　　行业下行业绩承压，降本增量对冲影响。盐及纯碱价跌：2025H1，公司盐类/碱类产品价格同比-12.8%/-35.3%，相较华东市场价-20.3%/-35.7%的跌幅，公司盐产品价格较为坚挺。产量逆市增长：通过制盐系统优化，上半年盐及盐化产品产量472.32万吨，同比+6.78%，其中盐产品增产30.5 万吨，同比+7.9%。上游采购降本：充分利用原材料下跌传导产品价格压力，上半年实现煤、焦、石平均采购单价同比-17.3%、-24.3%、-16.7%。非经收益增厚归母：公司通过处置拆迁资产获得0.67亿元收益，助力Q2 归母逆市实现环比增长。


　　行业底部业绩具有韧性。7 月新华两碱工业盐价格指数报994.31 点，较二季度指数均值+2.4%，行业底部企稳。2025H1 可比公司雪天盐业、江盐集团归母分别为0.7、1.5 亿元，行业接近盈亏平衡点，公司仍保有3.4 亿元归母，行业底部公司业绩韧性凸显。


　　盐化主业具有成本优势，盐穴储气进入落地阶段。华东龙头优势显著。公司为华东盐业龙头，拥有丰富优质盐矿资源覆盖华东庞大化工市场，背靠运河自有码头实现盐产品低成本供应，井下循环制碱绿色工艺打造一体化循环经济降本增效。盐穴储气下半年有望增厚利润。据公司公告，张兴储气库项目一期已累计注气14870 万方、采气1230 万方，我们预计储气库业务2025Q4 开始贡献利润，开启新的业绩增长极。


　　盐穴资源综合利用筚路蓝缕，苏盐井神连通井储气库技术进入落地阶段，业务久期长，业绩回报清晰，有望迎来利润和估值双击。


　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为6.3/8.4/10.5 亿元，同比增速分别为-17.7%/+32.0%/+25.6%，当前股价对应的PE 分别为13.7/10.4/8.3倍。公司传统业务具备成本优势；盐穴储气等综合利用手段，为公司打开第二成长曲线，从周期化工领域进入公用事业运营领域，且具备持续增长空间，天花板较高，有望给公司带来业绩和估值的双增。维持“买入”评级。


　　风险提示。盐价格超预期下跌，纯碱价格超预期下跌，储气库建设进度不及预期。

□.查.浩./.刘.晓.宁./.邱.达.治    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司