芯源微(688037)：多款产品研发验证推进 奠定成长动力

事件：公司发布2025 年半年报


　　【25Q2】单季营收4.34 亿元，同比-3.47%、环比+57.57%；归母净利0.11 亿元，同比-81.27%、环比+141.72%；毛利率37.51%，同比-2.7pcts、环比+3.2pcts；归母净利率2.5%，同比-10.8pcts，环比+0.7pcts。


　　归母净利润同比下滑幅度大于营收，主要系：1）公司毛利率同比下滑2.7pcts；2）公司正处于快速发展高投入期，25Q2 期间费用率为42.2%，同比+1.9pcts，环比-12.7pcts，其中25Q2 管理费用率17.1%，同比+2.4pcts，环比-2.9pcts，财务费用率1.8%，同比+2.3pcts，环比-2.9pcts，研发费用率15.7%，同比-0.4pcts，环比-7.6pcts。公司积极研发布局前道涂胶显影、化学清洗、用于HBM 等领域的产品，提升核心竞争力。


　　多款新品研发验证进展顺利，奠定后续成长动力


1）涂胶显影设备：已成功推出了包括offline、I-line、KrF 及ArF 浸没式在内的多种型号产品，25H1 公司前道涂胶显影产品持续获得国内头部逻辑、存储等客户订单，offline、I-line、KrF 机台在多家客户端量产跑片数据良好，客户认可度持续提升2）化学清洗设备：机台已成功通过客户工艺验证，在26nm 颗粒控制、刻蚀率及均一性、金属离子控制三大核心指标上可对标海外龙头，成功打破国外垄断，获得国内客户高度认可，2025 年上半年，公司化学清洗机已获得国内多家大客户订单及验证性订单，新签订单实现较快增长。


　　3）临时键合机、解键合机：公司提前布局自主研发的全自动临时键合及解键合机，可应用于InFO、CoWoS、HBM 等2.5D、3D 技术路线产品，兼容国内外主流胶材工艺，2025年上半年，该系列设备继续获得国内多家客户订单，进入逐步放量阶段。此外，公司在2.5D/3D 先进封装领域布局的新产品Frame 清洗设备，也已成功通过客户验证，进入逐步放量阶段。目前，公司临时键合大品类在手订单饱满。


　　临港厂区投产，全球布局+多领域延伸


　　公司目前拥有沈阳两个厂区+上海临港厂区，其中沈阳老厂区生产后道、小尺寸领域设备；沈阳新厂区生产前道Track、物理清洗机。上海临港厂区生产基地已于2024 年3 月正式投产。项目达产后生产前道ArF 涂胶显影机、浸没式涂胶显影机、单片化学清洗机等设备，此外，公司在日本、广州、沈阳设立三家子公司：日本子公司成立于2022 年8 月，主要开展境外核心供方资源开拓、高端人才引进以及新品开发等；广州子公司成立于2023 年9月，开展光刻胶泵等核心零部件研发；沈阳子公司成立于2024 年1 月，未来主要开展2.5D、3D 等高端封装新品研发及产业化。


　　投资建议


　　考虑到公司持续高研发投入，为支持业务快速发展，销售费用等期间费用有所增加等因素，我们调整公司2025-26 年归母净利的预测为2.3/3.6 亿元（此前预测为3.6/5.6 亿元），新增对2027 年归母净利预测为5.6 亿元，分别对应PE 为111/70/45X。考虑到设备国产化大趋势确定性强，公司作为国产涂胶显影设备龙头，有望在大型晶圆厂客户实现份额的显著提升，从而带来较大的订单弹性，同时多款新设备推出，有望在未来带来营收贡献，我们维持公司的“买入”评级。


　　风险提示：


　　下游景气不及预期，研发验证不及预期，新产品市场开拓不及预期。

□.王.芳./.杨.旭    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司