华电国际(600027)：1H25完成资产注入；成本弹性推升火电盈利

华电国际1H25 业绩符合我们的预期


　　华电国际公布1H25 业绩：调整后1H25 营业收入600 亿元，同比-9%，归母净利润39 亿元，同比+13%。1H25 每股派发0.09 元，同比+12.5%，分红率约为37%，同比-3ppt。


　　火电业务：燃料成本下行，1H25 税前利润同比约+16%至31 亿元，度电税前利润录得约3 分。2Q25 公司完成15GW 火电装机注入，投产广东惠州1GW 燃气、华电江苏0.5GW 燃煤机组，共计增加装机17.4GW，截至1H25 末合计装机容量已达77.4GW；其中煤电54.4GW、气电20.6GW。重述后1H25 公司火电发电量同比-7%，综合电价同比-1.4%，入炉标煤单价同比-13%至851 元/吨，成本弹性带动火电税前利润同比+16%，度电税前利润约为3 分，同比+25%。


　　投资收益：低基数下1H25 投资收益同比+9%，但煤炭收益压力显现。


　　细分来看：由于煤炭售价下行，1H25 华电煤业、宁夏银星煤业净利润分别同比-34%/-33%，华电新能净利润同比+3%；1H24 由于福城矿业被列为被执行人，造成投资损失7.3 亿元，因此在低基数下，公司1H25权益法确定的长期股权投资收益同比+21%，投资收益同比+9%。


　　火电盈利释放，1H25 经营性现金流同比+87%。燃料成本推动火电盈利修复，公司现金流愈加充沛。1H25 财务费用同比-15%，成本持续降低。


　　发展趋势


　　在建常规能源机组达到12GW，抽蓄项目储备丰厚。公司当前在建4.7GW 煤电，1.6GW 燃气、5.7GW 抽水蓄能。我们认为2025-2027 年有望迎来常规能源机组的密集投产期，包括龙口公司第二台66 万千瓦煤电、重庆两台9F调峰燃机，以及江苏望亭两台66 万千瓦煤电机组等；同时公司在手抽蓄项目储备充足，集团内仍有较多未上市火电资产，未来有望持续贡献业绩增量。


　　盈利预测与估值


　　我们预计2H25 煤炭均价由于供给收紧可能高于1H25，因此下调2025 年的归母净利润5.8%至72 亿元；引入2026 年盈利预测，我们预计2026E 营业收入同比+9%至1306 亿元，归母净利润同比+2%至73 亿元。维持“跑赢行业”评级，考虑到公司股息确定性价值，维持A 股7.32 元目标价不变，较当前股价上行空间为38%，维持H 股4.69 港币目标价不变，较当前股价上行空间为9.6%。以归母普通股股东净利润口径：A 股股价交易于2025E/2026E9.9x/9.7x P/E，目标价交易于2025E/2026E 13.7x/13.4x P/E；H 股股价交易于2025E/2026E 7.3x/7.2x P/E，目标价交易于2025E/2026E 8.0x/7.9x P/E。


　　风险


　　电价超预期下行；常规能源机组建设不及预期。

□.刘.佳.妮./.刘.砺.寒    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司