赛维时代(301381)：Q2净利率显著回升 服饰延续高增

本报告导读：


　　公司2025Q2 扣非净利转为正增、盈利能力显著回升，我们看好公司强化服饰品类建设、非服亏损进一步收窄，净利表现望延续改善趋势。


　　投资要点：


　　维持增持公 司 2025H1 营收 53.5 亿元/+28%，归母净利 1.69 亿元/-28.2%，扣非1.86 亿元/-11.3%，还原股权支付费用后的净利2.02亿元。考虑服饰高增、非服减亏，上调预测公司2025-27 年EPS 至0.82/1.1/1.41 元(原0.81/1.05/1.33 元)，增速55/34/27%；参考可比公司估值，给予2025 年35 倍PE，上调目标价至28.7 元，维持增持。


　　2025H1 简述：1)Q1-2 单季度营收增速分别36.7/21.4%，归母净利增速-45.4/-18.3%，扣非增速分别-42.3/4.34%，Q2 扣非增速为近1 年来首次回正；2)H1 毛利率44.5%/-2.04%，其中服饰类47.4%/-1.84pct、非服类40%/-2.09pct；净利率3.17%/-2.47pct，Q2 扣非净利率5%较Q1 的1.67%显著改善；3)H1 费用率39.4%/-0.16pct，销售/管理/财务/研发费用率分别36.65/2.14/-0.41/1.08%，同比分别-0.01/0.05/0.03/-0.23pct；4)H1 经营净现金流5.1 亿元/+366%，主要因各类经营采购、职工薪酬、税费缴纳支付的现金较同期增加。


　　服饰类延续高增，非服去库存。1)H1 服饰类营收39.3 亿元/+30.9%占比73.9%，非服10.4 亿元/+2.46%占比19.5%；物流3.49 元/+151%占比6.56%；2)Coofandy 营收10.4 亿元/+9.27%，Ekouaer 9.98 亿元/+27%，Avidlove 4.56 亿元/+23%，Zeagoo 2.34 亿元/+30.8%，Arshiner1.86 亿元/+57.4%；五大服饰品类合计营收29 亿元占服饰类的74%，多款产品稳居Amazon Best Sellers 细分品类前五；3)H1 分渠道：亚马逊营收41.3 亿元/+18.3%占比77.6%，沃尔玛/Temu/Shein 增速分别19.3/174/424%、占比分别3.5/3.13/2.34%；4)H1 分区域：北美营收48.2 亿元/+30.2%占比90.7%，欧洲3.83 亿元/+32.4%占比7.2%、经过两年深耕已取得显著成效。


　　美国关税短期有影响，但不改长期发展趋势。1) H1 美国关税导致短期内发货停滞及供应链布局重估、期间内需适度涨价控制销量并控制新品开发等因素综合影响，部分品牌增速有所放缓；但时尚与服饰作为亚马逊平台增长最快的品类，公司核心优势显著、看好服饰业务延续较快增长；2)公司非服业务短期盈利承压，但库存已呈现逐步下降的向好趋势，未来望持续好转；3)我们看好公司依托全链路数字化技术底层和敏捷响应的小前端组织形态，且通过运用AI 大模型赋能业务各环节，将驱动核心品牌势能提升、新品层出叠现。


　　风险提示：行业竞争加剧、国际贸易摩擦风险等

□.刘.越.男./.陈.笑    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司