齐心集团(002301)：集采主业有所承压 期待后续改善

公司公布上半年业绩：收入47.73 亿元/同比-4.49%；归母净利润0.87 亿元/同比-7.66%，扣非归母净利率0.80 亿元/同比-13.28%。其中二季度公司实现收入25.61 亿元/同比-8.75%；归母净利润0.39 亿元/同比-14.77%。上半年公司营收和利润下滑主要受B2B 办公集采主业短期承压影响，尤其Q2下游客户采购节奏有所放缓；但SaaS 服务业务经过调整，上半年已实现净利润扭亏为盈。展望下半年，我们认为客户集采订单有望重新步入正常采购节奏，同时自有文具品牌同IP 联名合作加强，有望贡献增长亮点，SaaS服务业务调整后轻装上阵，看好公司盈利能力修复，维持“买入”评级。


　　办公集采主业营收有所承压，IP 赋能自有品牌发展上半年B2B 办公物资集采业务和品牌新文具营收47.56 亿元/同比-4.31%，毛利率9.04%/同比-0.55pct，净利润0.85 亿元/同比-41.8%。B2B 业务有所承压，主要是受采购客户的采购节奏变化影响，Q2 采购节奏有所放缓。据公司公告，7、8 月办公集采订单已出现明显改善，超过历史同期水平，我们看好下半年核心主业修复。此外，公司积极发展自有品牌文具业务，通过与优质IP 的持续战略合作推出新品，未来IP 文创有望成为自有品牌业务重要补充，并打造新增长点。


　　SaaS 软件及服务业务持续调整，25H1 实现扭亏为盈企业级SaaS 软件及服务方面，公司深入业务场景，推动云视频、数据营销、集采商务服务等服务业务聚焦发展。其中，上半年云视频业务经过组织和业务阵线收缩后，全面聚焦智慧教育场景。上半年SaaS 软件服务实现收入0.17 亿元/同比-36.53%，毛利率24.58%/同比+15.31pct，实现净利润0.02亿元/同比扭亏（24H1/24 年净利润分别为-0.51/-1.10 亿元）。


　　25H1 综合毛利率下滑0.5pct，归母净利率微降0.1pct25H1 公司综合毛利率9.1%/同比-0.5pct，我们判断主要受业务结构变化影响。费用端，25H1 整体期间费用率6.6%/同比+0.1pct，其中销售费用率5.3%/同比+0.5pct，我们判断主要是市场推广等费用增加所致；管理/财务/研发费用率分别为5.3/1.6/0.5/-0.9%，分别同比-0.1/-0.1/-0.1pct，财务费用率同比下降是因为利息支出减少和汇兑收益增加。


　　盈利预测与估值


　　考虑到客户采购需求有待复苏，我们下调25-27 年盈利预测，预计25-27年归母净利润为1.77/2.24/2.68 亿元（前值：2.23/2.80/3.40 亿元，本次调整较前值分别下调20.5/20.2/21.2%），对应EPS 为0.25/0.31/0.37 元。参考可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为34 倍，给予公司25 年34 倍PE，目标价8.50 元（前值8.37 元，给予25 年27 倍PE，对应EPS 0.31元，可比公司Wind 一致预期PE 均值为27 倍），维持“买入”评级。


　　风险提示：需求复苏不及预期，客户拓展不及预期，云视频业务亏损扩大。

□.樊.俊.豪./.刘.思.奇    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司