阳光电源(300274)：光储龙头业绩高增 全球化布局持续深化

事件：8 月25 日，公司发布公告，25H1 营收435.33 亿元，同比+40.34%，归母净利润77.35 亿元，同比+55.97%，扣非净利润74.95 亿元，同比+53.52%。


　　25Q2 单季营收244.97 亿元，同比+33.09%，环比+28.68%，归母净利润39.08亿元，同比+36.53%，环比+2.15%，扣非净利润38.19 亿元，同比+36.44%，环比+3.87%，高于预期。


　　储能持续高增，新产品持续推出。25H1 储能系统营收178.03 亿元， 同比+127.78%，占比40.89%，毛利率39.92%，同比-0.16pcts，主要是因为全球储能需求旺盛，公司持续开拓海外市场。产品方面，25H1 公司最新发布了PowerTitan3.0AC 智储平台，首创的“交直流一体”10MWh 全液冷储能系统PowerTitan2.0 在全球范围内广泛应用，PowerStack255CS 系统容量升级至257kWh。我们认为欧洲大储及工商储高增，美国储能需求刚性且退坡好于预期，国内强制配储政策取消后向价值驱动发展，公司全球营销渠道和服务网络体系完善，持续打造品类全场景覆盖储能产品，有望巩固龙头优势地位。


　　逆变器发展稳健，新能源开发毛利率修复。25H1 光伏逆变器等电力电子转换设备营收153.27 亿元，同比+17.06%，占比35.21%，毛利率35.74%，同比-1.88pcts。公司加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非、中国市场，25H1 发布全球首款功率达到400kW+的组串式逆变器SG465HX 和全球首款分体式模块化逆变器1+X 2.0，满足构网需求。25H1 新能源投资开发营收83.98 亿元，同比-6.22%，占比19.29%，毛利率18.06%，同比+1.18pcts，收入同比下滑主要是因为受136 号文影响，毛利率有所提升主要受益于公司加大风电场开发力度以及提升项目绩效管理能力。


　　深化海外产能及营销布局， 海外营收占比约60%。25H1 海外地区营收253.79 亿元，同比+88.32%，占比58.30%，提升5.86pcts，主要得益于欧洲、美洲、中东非等新兴市场拓展及渠道建设完善。公司坚定全球化战略，海外光伏逆变器产能已达50GW；建设了超20 家分支机构和60 多家代表处，超520家服务网点和数百家重要的渠道合作伙伴，产品销往全球100 多个国家。


　　持续加大研发投入。25Q2 毛利率33.75%，同比+4.25pcts/环比-1.38pcts。


　　25Q2 年销售/管理/研发/财务费用率为5.43%/2.06%/5.05%/-0.83%，同比+1.87/+0.43/+0.54/-1.17pcts，环比+0.38/+0.31/+0.86/-0.52pcts。25Q2 净利率15.95%，同比+0.4pcts/环比-4.14pcts，主要受信用减值以及资产减值影响，25H1 资产及信用减值合计9.56 亿元。


　　投资建议：公司作为光储龙头，深化全球化产能及销售布局，持续推出电力电子产品，盈利能力维持高位。我们预计公司2025/2026 年营收901.80 亿元/1084.24 亿元，归母净利润139.66 亿元/160.44 亿元，EPS 为6.74 元/7.74元，对应当前股价PE 为14.73 倍/12.82 倍， 维持“推荐”评级。


　　风险提示：储能政策变化带来的风险；市场竞争格局恶化导致产品利润率大幅下滑的风险；海外进展不及预期的风险。

□.曾.韬./.黄.林    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司