中国东航(600115)：持续推进成本费用控制 国际航线经营步入新格局

2025 年8 月29 日公司发布2025 年半年报：25H1 公司营收668 亿元，同比+4.1%，归母净亏14.3 亿元（24H1 归母净亏27.7 亿元），扣非归母净亏17.6 亿元（24H1 扣非归母净亏29.7 亿元）。25Q2 营收334 亿元，同比+7.8%，归母净亏4.4 亿元（24Q2 归母净亏19.7 亿元），扣非归母净亏6.5 亿元（25Q2扣非归母净亏20.0 亿元）。公司25H1 同比大幅减亏，收入端受行业降价影响承压（主要体现在25Q1），但成本端持续推进成本费用控制，同比改善明显。


　　25Q2 座收同比降幅有限，油价回落、成本费用控制出色推动半年减亏，汇率升值对半年度盈利影响有限。25H1 行业仍受价格竞争影响，公司整体座收同比-3.1%（国内/国际港澳台同比-4.4%/+0.5%）。分季度看，25Q1 收益端影响更大，我们测算25Q1 整体座收同比-6.4%，25Q2 整体座收同比持平，其中国内/国际港澳台座收同比-1.3%/+4.9%，国际港澳台座收因客座率上升同比处于改善通道。成本费用端，公司持续加强成本管控和费用压降，在供应链和运营成本提升的环境下，25H1 公司单位扣油成本同比小幅上涨2.4%，油价下降带动单位总成本同比-3.9%。公司持续推进资本和债务结构优化，2024 年公司发行50亿元永续债，上半年尽管仍亏损但资产负债率较2024 年底仍控制良好，继续压降美元计价债务，截至25 年中报公司美元债务占比降至11.7%。上半年人民币汇率升值公司确认900 万元汇兑亏损对盈利助力有限，显示美元债务敞口缩小。


　　加强上海国际枢纽地位，深化布局国际航线网络，助力公司盈利改善。公司25H1 国际航线运力已达到2019 年同期118%，在远程洲际航线恢复受阻的情况下公司开创国际航网新格局，坚持“往远处飞、往国际飞、往新兴市场飞”，有助于让宽体机保持更高经营效益，往后看随着新开国际航线需求培育成熟，国际航线仍将会对公司盈利改善有所贡献。此外公司积极服务上海国际枢纽战略，搭建日韩中转到欧亚、欧洲中转到东南亚和澳洲的中转通道，需求端25H1 服务国际中转旅客496 万人次，同比+25%。我们看好公司从供需两端发力国际航网建设，形成国际航线经营新格局。


　　公司半年报调整机队规划，调减2026、2027 年飞机引进数量。公司半年报规划2026/2027 年飞机净增12/15 架，较2024 年报规划下调了39/13 架飞机引进数量（主要是B737 和A320 机型）。我们认为在上游制造商交付较慢的背景下，公司调整飞机引进目标聚焦现有机队运营，有助于公司整体效益提升。


　　投资建议：看好行业价格触底回升以及公司深化改革的盈利释放红利，考虑2025 暑期价格偏弱，我们下调2025 年归母净利至-10.7 亿元，维持公司2026-2027 年归母净利润34.7/51.8 亿元，当前东航A 股价对应2026-2027 年26/17倍市盈率。维持“推荐”评级。


　　风险提示：公商务需求恢复不佳；油价大幅上涨；飞机故障造成大面积停飞。

□.黄.文.鹤./.张.骁.瀚./.陈.佳.裕    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司